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第1篇：股權投資的估值方法范文

關鍵詞：企業(yè)合并；長期股權投資；成本法；投資收益

現(xiàn)行準則下，企業(yè)的長期股權投資形成過程，

企業(yè)合并是目前企業(yè)會計實物處理中出現(xiàn)的比較多的一項交易和事項。特別是當企業(yè)發(fā)展到一定程度，有時為了擴大生產經(jīng)營規(guī)模、減少同業(yè)競爭，或者提高市場占有率等，往往會通過收購、兼并的方式來實現(xiàn)。無論在國內還是國外，一些大的企業(yè)集團，生產經(jīng)營的壯大也基本上都是通過這樣的方式來實現(xiàn)的。

企業(yè)合并按照法律形式可以劃分為控股合并、吸收合并和新設合并。僅對控股合并下合并方形成的長期股權投資在現(xiàn)行準則下的核算方法的改變中某些問題予以探討。

1 兩種準則下核算范圍之比較

在現(xiàn)行準則下，對于長期股權投資的成本法與權益法的核算范圍進行了調整，具體的適用范圍的調整

在現(xiàn)行準則下，對于企業(yè)合并形成的長期股權投資的核算方法，由原來的權益法轉變?yōu)楝F(xiàn)在的成本法。

2 控股合并形成的長期股權投資核算改為成本法的原因

企業(yè)合并中，投資企業(yè)對子公司的長期股權投資核算由權益法改為成本法的原因，可以歸納為：

（1）與合并財務報表準則相協(xié)調

根據(jù)現(xiàn)行準則的相關規(guī)定，母公司在擁有子公司時要編制合并財務報表。也就是說，母公司要把其所控制的所有子公司都要納入到合并財務報表編制的范圍當中來。這種情況下，母公司在編制財務報表的時候，是把子公司的資產和負債都并入進來，那么，由子公司的生產經(jīng)營活動所實現(xiàn)的凈利潤，如果考慮資產負債便的影響，它所實現(xiàn)的資產的增值，已經(jīng)反映到了合并的資產負債表當中。所以從合并財務表這個角度來考慮，對子公司在合并財務報表上體現(xiàn)的是實質上的權益法。那么，對子公司的這部分權益法的信息，已在合并財務報表中能夠體現(xiàn)的情況下，在日常的賬簿核算和母公司的個別財務報表中對這部分投資按成本法核算，原則上可以避免信息的重復。

（2）采用權益法核算時存在不足

照舊準則的規(guī)定，投資企業(yè)對被投資單位具有控制權的投資應采用權益法進行核算。這樣處理有不符合謹慎性原則等弊端。原因如下：

權益法下確認的未實際分派的投資收益，對投資企業(yè)來說只是理論上的增值，能否實現(xiàn)還受許多不確定性因素的影響。權益法把未實現(xiàn)的投資收益提前確認，與謹慎性原則不符。

在采用權益法確認投資收益時，企業(yè)所確認的投資收益通常大于其實際收到的股利，這會導致利潤分配所需的現(xiàn)金流出大于股利收回的現(xiàn)金流入；而成本法下確認的投資收益可以保證在當期或近期內收回現(xiàn)金。

此外，也有投資方利用其對被投資方的控制關系，運用權益法粉飾報表。改用成本法后，投資方的利潤不受被投資方盈虧的影響，使原按權益法確認的未實現(xiàn)投資收益不能進入利潤表，提高了投資方所確認的投資收益的質量，使投資方的業(yè)績更加真實，降低了操縱利潤的可能性。

（3）與國際會計準則相協(xié)調

國際會計準則規(guī)定，企業(yè)的對外報告分成兩個層次：

合并財務報表。按照國際會計準則，企業(yè)持有對聯(lián)營企業(yè)、合營企業(yè)以及子公司投資的情況下，對外報告財務情況時，原則上都采用權益法，也就是對子公司的資產負債并入合并報表時采用權益法。同時，在合并資產負債表當中，對聯(lián)營企業(yè)、合營企業(yè)也是采用權益法。

單獨財務報表。它是同合并財務報表一同提供的。從國際會計準則來看，既然對合營企業(yè)、聯(lián)營企業(yè)以及子公司權益法的投資已經(jīng)在合并報表中有所體現(xiàn)，在單獨財務報表中對這三類投資都是應按照成本法進行核算的。

與國際會計準則一致，編制合并財務報表時按權益法調整，便于編制調整與抵銷分錄。而投資企業(yè)與被投資單位形成了母子公司關系，其母公司確認的投資收益即使存在虛增的情況，也會在編制合并財務報表時抵銷。因此，按新會計準則的規(guī)定進行處理，既能提供整個企業(yè)集團的信息，又能提供投資企業(yè)真實的會計信息。

3 對成本法下投資收益確認方法的思考

投資收益的確認是成本法下長期股權投資核算的一個關鍵點。以下根據(jù)注冊會計師《會計》教材，對成本法下投資收益確認及會計處理進行探討分析，并在此基礎上提出了自己的見解，認為成本法下投資收益的確認應該適當簡化。

現(xiàn)行準則中，被投資單位宣告分派的現(xiàn)金股利或利潤中，投資企業(yè)按應享有的部分，確認為當期投資收益；但投資企業(yè)確認的投資收益僅限于所獲得的被投資單位在接受投資后產生的累積凈利潤的分配額。所獲得的被投資單位宣告分派的利潤或現(xiàn)金股利超過被投資單位在投資后產生的累積凈利潤的部分，應沖減長期股權投資的賬面價值。

應沖減初始投資成本金額的確定：

按照成本法核算的長期股權投資，自被投資單位獲得的現(xiàn)金股利或利潤超過被投資單位在接受投資后產生的累積凈利潤的部分，應沖減投資的賬面價值。

一般情況下，投資企業(yè)在取得投資當年自被投資單位分得的現(xiàn)金股利或利潤應作為投資成本的收回。以后年度，被投資單位累積分派的現(xiàn)金股利或利潤超過投資以后至上年末止被投資單位累積實現(xiàn)凈損益的，投資企業(yè)按照持股比例計算應享有的部分應作為投資成本的收回。具體公式：

應沖減的初始投資成本的金額=[投資后至本年末（或本期末）止被投資單位分派的現(xiàn)金股利或利潤-投資后至上年末止被投資單位累積實現(xiàn)的凈損益]×投資企業(yè)的持股比例-投資企業(yè)已沖減的初始投資成本

應確認的投資收益=投資企業(yè)當年獲得的利潤或現(xiàn)金股利-應沖減初始投資成本的金額

綜上可知，成本法下投資收益的處理比較復雜。一方面要將投資企業(yè)獲得的利潤或者現(xiàn)金股利超過被投資單位接受投資后產生的累積凈利潤的分配額作為初始投資成本的收回處理，此時當年確認的投資收益為當年的應收股利與當年應沖減的投資成本的金額之差；另一方面當情況發(fā)生逆轉時又要將原已沖減的初始投資成本轉回，使長期股權投資的賬面價值等于其初始投資成本，此時當年確認的投資收益為當年的應收股利與當年應轉回的已沖減投資成本的金額之和。

此外，在成本法下，長期股權投資的會計處理和企業(yè)所得稅法規(guī)定也存在較大差異，相關的計算和調整比較繁瑣。而成本法核算的本意就是將非重大影響事項采用簡化處理，因此成本法下投資收益的確認應進行適當簡化，以適應實際工作的需要，促進新會計準則的全面實施。

參考文獻

[1]財政部會計司編寫組.企業(yè)會計準則講解[M].北京：人民出版社，2007.

[2]財政部.企業(yè)會計準則——應用指南2006[M].北京：中國財政經(jīng)濟出版社，2006.

[3]中華人民共和國財政部.企業(yè)會計準則[M].北京：北京科學出版社，2006.

第2篇：股權投資的估值方法范文

自P2P網(wǎng)貸2007年在國內出現(xiàn)之后，2011年股權眾籌也走入中國市場。在2013年互聯(lián)網(wǎng)金融元年之后，互聯(lián)網(wǎng)金融在國內實現(xiàn)了持續(xù)升溫，在2014年火爆異常，而作為互聯(lián)網(wǎng)金融的重要組成部分――眾籌，在經(jīng)歷了前幾年靜悄悄的發(fā)展之后，逐漸走進人們的視野，成為社會上耳熟能詳?shù)臅r髦詞語。但是，相比于同期的P2P網(wǎng)貸市場的火爆局面，眾籌，尤其是股權眾籌一直是雷聲大、雨點小，其平臺數(shù)量、交易規(guī)模一直不慍不火，與P2P網(wǎng)貸形成了巨大反差。業(yè)界一直在思考股權眾籌的難點及未來發(fā)展方向，何時股權眾籌才能真正破局，迎來自己的春天？

P2P網(wǎng)貸市場自2013年互聯(lián)網(wǎng)金融元年后，迎來爆發(fā)式增長局面，平臺數(shù)量由2012年年底的200多家增長為2014年年底的1575家，同期累計成交金額也由243億元增長為3829億元。在P2P網(wǎng)貸行業(yè)的蓬勃發(fā)展進一步點燃了人們的投資熱情之際，眾籌平臺，尤其是股權眾籌無論是平臺數(shù)量還是交易量等方面均差強人意，根本無法與P2P網(wǎng)貸形成并駕齊驅的態(tài)勢。

股權眾籌四大難點

發(fā)展初期的股權眾籌，無論在經(jīng)營模式還是退出機制的設置上都存在眾多亟待解決的難題。股權投資，作為與債權投資對應的另外一種投資方式，其從初創(chuàng)項目的篩選，到項目所處行業(yè)的發(fā)展趨勢判斷；從項目的估值定價到建立投資人與平臺之間的信任關系，股權眾籌的發(fā)展舉步維艱。其與債權投資相比難度主要來自于4個方面。

第一，優(yōu)質項目少。考慮到項目未來的成長性、想象空間、退出方式等，天使投資的投資概率一般不會超過5%，也就是從100個項目中最多只能挑選出5個項目進行投資，不少天使及VC基金是1%甚至更低的投資概率。而對于債權項目，譬如作為一個服裝批發(fā)的項目或者一個餐廳，抑或一個國際貿易批發(fā)項目，從股權投資角度來看，基本上沒有什么投資價值及投資可能；但是從債權角度來講，只要現(xiàn)金流足夠好，有良好的第一還款來源及抵質押物，投資者是很愿意借錢給這樣的項目的。因此，從項目的數(shù)量來看，股權投資與債權投資項目存在數(shù)量級上的差別。

第二，估值定價難。股權投資是門“科學+藝術”的學問，尤其是股權估值，更是仁者見仁、智者見智。之前筆者帶領團隊專門研究過十幾種估值方法，開玩笑的說法是“拍腦袋法”最為靠譜――當然，拍腦袋也是需要建立在足夠的行業(yè)經(jīng)驗及一定的數(shù)據(jù)基礎上的。即便是一家專業(yè)投資機構，在只投資互聯(lián)網(wǎng)金融領域的情況下，在估值方面也不一定那么容易與相關方達成一致。另外，進行估值的成本誰來買單？對于二級市場，可以通過高頻的交易來確定有效價格，同時，還有專業(yè)的機構進行專業(yè)的價格評估。但是對于一級市場的股權投資，誰來估值？誰來為估值的成本買單？這些都是非?，F(xiàn)實的困難。

但是對于債權項目，投資者不管項目是哪個行業(yè)，只要確定有良好的還款意愿和還款能力，以及合理的利率，就非常易于溝通及達成統(tǒng)一。

第三，需較長時間建立信任。對于不了解、不熟悉的項目和人，因為股權投資絕大部分是溢價增資，在沒有建立充分的信任之前，投資者往往會持謹慎、懷疑的態(tài)度，僅僅通過項目推介會、項目路演等活動難以建立起投資者對項目的信心。如何搭建起創(chuàng)業(yè)項目與投資人之間連接的橋梁，加深投資者對項目的了解，增加項目的可信程度成為平臺發(fā)展亟待解決的難題。

第四，退出周期長。不同于債權借貸擁有協(xié)定的期限與利率水平，可以進行事先約定，并且相對風險較小，股權眾籌關注的是創(chuàng)業(yè)項目的將來發(fā)展，不但收益無法保證，資金回籠期限更是非常不固定。一般來說，股權投資短則兩三年，時間長的項目可能需要5年、8年，甚至10年、20年。在此情況下，如何保證投資者的信心，同時建立起資金流動和投資退出的高效渠道，都是股權眾籌發(fā)展過程中面臨的巨大挑戰(zhàn)。

面對以上四大痛點，2015年之前，股權眾籌一直在努力探索，但鮮有解決之道，現(xiàn)實也印證了這一事實。截至2014年年底，整個眾籌市場融資總額僅有9億元，股權眾籌更是少得可憐。

天時、地利、人和下的股權眾籌元年

隨著我國的經(jīng)濟發(fā)展進入“新常態(tài)”，經(jīng)濟增長速度保持7%左右的增長水平，每年有1000多萬人的新增就業(yè)人口，城鎮(zhèn)化趨勢不可避免，大量的農村剩余勞動力人口轉移等情況突出。

同時，我國私人財富市場的可投資總量和高凈值人群數(shù)量持續(xù)保持兩位數(shù)的快速增長，2014年，我國高凈值人群規(guī)模突破100萬，眾多高凈值客戶由實業(yè)投資逐漸向新行業(yè)和消費服務業(yè)靠攏。股權眾籌為高凈值人群提供了有效的投資渠道，極具發(fā)展?jié)摿Φ幕ヂ?lián)網(wǎng)金融、O2O、TMT領域的創(chuàng)業(yè)項目吸引著大批高凈值投資人士的目光。股權眾籌打破了傳統(tǒng)天使、PE/VC 的投資路徑，使小額、分散化、低風險投資成為可能。

與此同時，2015年上半年，一些行背景雄厚，擁有豐富資金實力的互聯(lián)網(wǎng)巨頭及專業(yè)投資機構也都紛紛加入到股權眾籌的行列中。3月31日，京東股權眾籌平臺上線；隨后，平安集團宣布其股權眾籌平臺已經(jīng)完成工商登記；4月11日，阿里旗下的淘寶眾籌推出股權眾籌業(yè)務；6月6日，京北眾籌、合伙圈等新興平臺正式上線；6月15日，36氪股權眾籌平臺上線；7月30日，中科招商旗下云投匯上線。

在政策方面，7月18日，央行等十部委《關于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》（以下簡稱《指導意見》）?！吨笇б庖姟分赋觯汗蓹啾娀I融資中介機構可以在符合法律法規(guī)的前提下，對業(yè)務模式進行創(chuàng)新探索，發(fā)揮股權眾籌融資作為多層次資本市場有機組成部分的作用，更好地服務創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)?！吨笇б庖姟访鞔_了股權眾籌發(fā)展的意義與業(yè)務邊界，為股權眾籌下一步快速健康發(fā)展提供了政策保障。明確業(yè)務發(fā)展方向后，股權眾籌將迎來其迅猛發(fā)展階段。

行業(yè)發(fā)展的雛形已經(jīng)形成，大佬們的加入將會加速行業(yè)內“淘汰賽”的進程之際，2015年必將成為股權眾籌元年。以京東、阿里、平安、京北為代表的新生股權眾籌平臺的入局，快速提升了行業(yè)的知名度與影響力，也著實拉高了股權眾籌行業(yè)的準入門檻。在這場勇敢者的游戲中，專業(yè)和資源成為平臺的核心競爭力。

第3篇：股權投資的估值方法范文

關鍵詞：股權投資；估值模型；公司自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法

中圖分類號：F830.9　文獻標識碼：A　文章編號：1006－3544(2010)03－0056－04

一、引　言

中國資本市場經(jīng)過近20年的發(fā)展，尤其是經(jīng)過2008年全球金融危機的洗禮，聞名于世的巴菲特價值投資已逐漸深入人心。價值投資法無論對股票二級市場抑或股權投資的一級半市場(Pre－IPO)都是通用的。價值投資的真諦在于使用合理的資產定價模型計量股票或股權的內在價值，并通過比較發(fā)現(xiàn)那些市場價格低于其內在價值的投資機會。因此，價值投資的前提、基礎和核心是估值。

估值的方法很多，按照不同的分類標準可以分為很多種類。理論上講，VC(風險資金投資)、PE(私募股權投資)對潛在的投資項目進行估值的方法主要分為三大類：第一類為資產基礎法，也就是通過對目標企業(yè)的所有資產、負債進行逐項估值的方法，包括重置成本法和清算價值法。第二類為相對價值法，主要采用乘數(shù)方法，較為簡單，如P/E、P/B、P/S、PEG及EWEBITDA評估法。第三類為收益折現(xiàn)法，包括FCFF、FCFE和EVA折現(xiàn)等。

針對不同類型的投資，選擇的估值方法也不同。眾所周之，PE往往偏向于已形成一定規(guī)模和產生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成形企業(yè)(這一點與VC有所區(qū)分)，同時PE投資期限較長，一般可達3年以上，流動性差。此外，PE和VC另外一個區(qū)別就是多數(shù)PE往往不介入企業(yè)的控股權爭奪，只是作為財務投資者介入，在此前提下，巴菲特的“現(xiàn)金為王”原則也就自然成為PE投資的一個重要原則。在這個原則下，今天公司的股權價值就是股權資產的整個剩余使用壽命期間預期能夠產生的并以適當?shù)睦寿N現(xiàn)的現(xiàn)金流入和流出。綜上所述，在考慮各方法優(yōu)缺點并結合未上市股權投資特點的基礎上，筆者認為公司自由現(xiàn)金流(FCFF)折現(xiàn)法更適合PE行業(yè)在當前國內資本市場環(huán)境下的股權估值。

二、公司自由現(xiàn)金流(FCFF)折現(xiàn)法介紹

企業(yè)自由現(xiàn)金流(FCFF－Free Cash Flow forthe Firm)，由美國西北大學拉巴波特(Alfred Rappa-port)和哈佛大學詹森于20世紀80年代提出的。1990年，麥肯錫資深經(jīng)理科普蘭闡述了FCFF的具體計算方法：FCFF＝(1－稅率t)×息稅前利潤(EBIT)＋折舊－資本性支出(CAPX)－凈營運資金(NWC)。其經(jīng)濟意義是：FCFF就是企業(yè)產生的在滿足了再投資需要之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的可供分配給企業(yè)資本供應者(股東、債權人)的現(xiàn)金流。

上述FCFF計算公式是較為清晰的，也是當今財經(jīng)教材中的經(jīng)典公式，但運用該公式對我國企業(yè)財務報表進行實際計算并不好用。原因在于FCFF這類舶來品受到中、西方會計核算口徑差異的影響，即上述公式中FCFF算法對應的是西方現(xiàn)金流量表的“間接法”編制規(guī)則，不完全適用于我國現(xiàn)金流量表的“直接法”編制要求。具體來說，美國FASB于1987年11月財務會計準則公告第95號《現(xiàn)金流量表》，規(guī)定企業(yè)可采用直接法和間接法兩種方法報告經(jīng)濟活動的現(xiàn)金流量。但在美國企業(yè)實務中，由于間接法具有簡單易編，會計人員更為熟悉的優(yōu)點，美國企業(yè)普遍采用間接法報告現(xiàn)金流量表。然而與美國不同，我國準則規(guī)定企業(yè)必須采用直接法報告企業(yè)的現(xiàn)金流量表。因此，基于以上原因，F(xiàn)CFF估值法在我國不能直接運用，需要針對我國會計制度的特點調整出FCFF的直接算法。我國企業(yè)現(xiàn)金流量表中的經(jīng)營活動現(xiàn)金流已經(jīng)扣除了追加營運資本項，因此計算FCFF時，再軋算出資本性支出CAPEX就可以了，即：

FCFF＝調整后的經(jīng)營活動現(xiàn)金流－資本性支出(CAPEX)－(1－稅率t)×利息

在該公式中，計算“調整后的經(jīng)營活動現(xiàn)金流”項時，涉及的項目很多，在此不一一列出。

三、運用FCFF估值方法的分析實例

在此，以桂林三金藥業(yè)股份有限公司(以下簡稱“桂林三金”)為例來具體分析FCFF估值方法的運用。

(一)桂林三金及財務情況

桂林三金是一家專門從事中藥、天然藥物研究和生產的中醫(yī)藥企業(yè)，于2009年7月10日在深交所上市。我們將分析的切入點定位于2009年年中，也就是該公司IPO前夕。

按照該公司的市場投入及產品的成熟程度，其產品可以分為三個層次：(1)一線品種。包括三金片系列和西瓜霜系列。從銷售收入比縱向看，公司主營業(yè)務80％的收入和90％的毛利來源于此。從市場占有率橫向分析，西瓜霜系列在治療咽喉類用藥市場占有率約為20％左右；三金系列是抗泌尿系感染類中成藥市場的領導者，市場占有率超過30％，位居市場第一位。(2)二線品種包括腦脈泰和眩暈寧，這類產品處于市場導入期，2008年銷售收入約為3461萬，是未來公司重要的利潤點。(3)儲備品種。目前公司有心血管疾病、癌癥治療等13種在研藥。

從財務歷史數(shù)據(jù)來看，2006－2008年公司銷售收入復合增長率7.32％，凈利潤復合增長率達到12.01％。公司上市前3年的主要經(jīng)濟指標都保持著平穩(wěn)較快增長(見圖1)。

(二)實證分析

根據(jù)公司披露的財務數(shù)據(jù)，我們計算桂林三金2006－2008年的企業(yè)自由現(xiàn)金流，如表1所示。

從2006－2008的桂林三金的企業(yè)自由現(xiàn)金流來看，由于近三年企業(yè)的經(jīng)營和投融資都較為平穩(wěn)，因此該公司的FCFF十分穩(wěn)定，適合采用公司自由現(xiàn)金流(FCFF)模型對其進行估值。

我們首先對桂林三金未來的發(fā)展情況做一個分析判斷，這個步驟在PE投資中往往通過和管理層溝通，分析公司董事會制定的發(fā)展戰(zhàn)略等盡職調查方式展開，然后結合宏觀經(jīng)濟和行業(yè)發(fā)展情況綜合判斷，這也是最考驗投資人員眼光和判斷能力的環(huán)節(jié)之一。

這里，筆者通過對桂林三金公司的分析，認為桂林三金擁有營銷管理、新品研發(fā)、管理層股權激勵等核心競爭力，同時公司目前已實現(xiàn)MBO(管理層收購)，解決了管理層和股東利益一致性問題，有助于公司的業(yè)績釋放。除了公司本身具有強大的競爭力以外，在政策支持方面也有諸多利好。國務院于2009年5月7日下發(fā)了《國務院關于扶持和促進中醫(yī)藥事業(yè)發(fā)展的若干意見》，進一步明確了國家對中醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的政策支持。最后，桂林三金目前擁有中藥保護品種20個，性價比高并具備提價能力，其已于2008年大幅提高一線品種價格，提價效應也將逐步體現(xiàn)。

基于以上分析，筆者認為未來3年桂林三金公司將迎來高速增長的良機，預計2010-2012年公司

凈利潤分別同比增長23％、23％和21％，對應的FCFF年均增長率達到17％，2012年后隨著公司不斷擴張，投資支出將逐步加大，F(xiàn)CFF在此后的5年中將逐步下滑到一個平穩(wěn)的水平5％，從2017年開始將參照國內GDP增長速度和人口老齡化帶來對中藥的需求實現(xiàn)5％的永續(xù)增長速度。

至此，我們可以采用三階段的FCFF估值模型對桂林三金的股權價值進行估值，公式為：

其中，PV為公司價值，F(xiàn)c為2009年底的公司自由現(xiàn)金流存量，F(xiàn)CFF為第t年的公司自由現(xiàn)金流量，g為永續(xù)增長階段自由現(xiàn)金流的增長率，WACC為公司的加權平均資本成本。

如前所述，已經(jīng)對桂林三金的歷年FCFF及其增長情況進行了分析判斷，接下來，我們估算桂林三金的加權平均資本成本W(wǎng)ACC。WACC＝權益資本成本×(1－資本負債率)＋負債成本×資本負債率×(1－所得稅率)。其中權益資本成本采用CAPM模型計算。選擇上證綜合指數(shù)的收益率作為市場收益率，使用最小二乘法對2009年7月10日至2010年3月25日桂林三金的日收益率和上證綜合指數(shù)的日收益率進行回歸，得到桂林三金的Beta值為1.1157。選擇3個月期的存款利率1.71％作為無風險收益率，選擇1990－2007年作為市場風險溢價計算的時間區(qū)間，運用幾何平均法算出中國資本市場18年來的風險溢價(Market Risk Premium)為8.84％，則可以計算出桂林三金的權益資本成本等于無風險利率加dzBeta乘以市場風險溢價，這樣估算出來的公司權益資本成本為11.57％，具體計算如下：

KE＝rf＋β×(rm－rf)＝1.71％＋1.1 157×8.84％＝11.57％

根據(jù)公司年報公布的2008年年初數(shù)據(jù)，可知桂林三金在2008年的有息負債總額＝短期借款＋長期借款＋一年內到期的長期負債＋長期應付款＝150000000＋0＋0＋8806233.33＝158806233.33元。同時，2008年公司的財務成本7328611.18元，則桂林三金的有效負債成本為4.61％。

從資本結構和有效稅率來看，選取桂林三金上市前3年數(shù)據(jù)分析，這些數(shù)據(jù)波動不大，取平均值如表2所示。

在此基礎上，桂林三金的WACC＝權益資本成本×(1－資本負債率)＋負債成本×資本負債率×(1－所得稅率)＝11.57％×70％＋4.61×30％×(1－16.07％)＝9.26％。

最后，2009年底桂林三金的少數(shù)股東權益占股東權益合計的0.52％，同時，桂林三金2009年半年報顯示該公司有息負債的賬面價值為18 275萬元，用公司價值減去有息負債的價值即可得到權益價值1234903萬元，再乘以(1－0.52％)得到桂林三金普通股總價值，再除1)A2009年底的股本45400萬股，得到桂林三金2009年底的內涵每股價值為27.06元，具體計算過程可參見表3。

第4篇：股權投資的估值方法范文

西方關于對私募股權投資理論的研究始于上世紀80年代，較為全面的研究從上世紀90年代開始，這個時期的研究以美國為代表。美國第一個風險項目評價體系模型建立后（TyebjeeandBruno，1984），VanceH.Fried教授和RovertD.Hisrichz(1994)教授建立了風險投資決策程序模型。風險投資在我國基本劃分為20世紀80年代之前和之后兩個階段，在80年代之后才出現(xiàn)經(jīng)典的案例（馬揚、宋大文、凡雨等，2000）。而根據(jù)風險項目投資的評價中利用較為系統(tǒng)的方法，影響風險投資決策的因素分為:戰(zhàn)略、人事與組織制度、企業(yè)文化和風險企業(yè)家素質、外部關系、經(jīng)營規(guī)模、經(jīng)濟性等幾類（任天元，2003）。如果從一般的理論出發(fā)，項目綜合評價指標體系主要由風險企業(yè)家的特征、風險企業(yè)特點和風險企業(yè)面對的市場環(huán)境等三方面組成，細分為28個分指標，6個一般意義的決策階段（唐翰岫，2009）。但是學者通過對PE投資案例的研究，發(fā)現(xiàn)該項目適合進行私募股權基金投資（魏景芬，2012）。同時，由于信息不對稱，使得私募股權投資面臨著高風險的問題（孟慶軍，蔣勤勤，2013）。

國內外對風險投資的理論研究較多，但很多研究成果建立的項目評價指標模型過于理論化，未結合我國現(xiàn)階段的投資環(huán)境和企業(yè)規(guī)模（特別是企業(yè)處于發(fā)展階段）以及行業(yè)特點和企業(yè)特點等具體因素，使得研究成果的實用性受到限制、可操作性不強，缺乏現(xiàn)實指導意義(謝群等，2006)。由于國外關于私募股權投資的專項研究成果不多，同時國內的投資環(huán)境與國外有很大的差異，因此對于私募股權投資決策項目風險防范體系構建研究需要在相關理論的指導下通過實踐來逐步摸索和總結。目前我國建立起了多層次資本市場，私募股權投資必將在我國的資本市場建設和經(jīng)濟結構轉型過程中扮演更加重要的角色，在私募股權投資的實踐活動中，急需對投資決策項目風險防范體系投建進行適當?shù)慕?jīng)驗總結，提供理論支持。

二、股權投資項目現(xiàn)狀分析

根據(jù)來自清科研究中心的數(shù)據(jù)，2013年，私募股權投資機構所投行業(yè)分布在23個一級行業(yè)中，房地產行業(yè)為最熱門行業(yè)，共計發(fā)生投資交易105起，是唯一投資數(shù)量超過三位數(shù)的行業(yè)。生物技術、醫(yī)療健康、互聯(lián)網(wǎng)、電信及增值業(yè)務、清潔技術等戰(zhàn)略新興產業(yè)為熱門投資行業(yè)第二梯隊，所獲投資數(shù)量均超過40起。農/林/牧/漁、機械制造、能源及礦產、化工原料及加工等傳統(tǒng)行業(yè)緊隨其后，投資數(shù)量均在25起以上。2013年，房地產行業(yè)獲得63.16億美元的投資居首，排在2-4位的能源及礦產、物流、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。值得一提的是，在能源及礦產行業(yè)中，國聯(lián)能源產業(yè)基金對中石油管道聯(lián)合有限公司的240.00億元巨額出資，為近年來私募股權投資領域最大單筆投資交易。通過SWOT分析，目前我國私募股權投資項目的風險防范現(xiàn)狀與問題主要體現(xiàn)在以下四個方面：PE投資風險防范理論研究滯后、PE投資決策隨意性過大、對被投資企業(yè)素質(尤其是創(chuàng)業(yè)者)的評估需要加強、定性分析過多，定量分析不足。

三、研究設計

（一）指標層次與類別確定評價指標體系的層次結構模型的建立是綜合評價系統(tǒng)的基礎（樊相如，2004）。考慮本文研究的對象主要為處于發(fā)展中后期的企業(yè)的特點，在確定具體評價指標時，主要從行業(yè)因素、管理團隊的因素、核心競爭力因素、財務指標因素等4個方面選定39個能夠體現(xiàn)我國中小民營企業(yè)發(fā)展中后期特點的具體評價指標，根據(jù)各個指標的重要性，給予不同的權重比例。市場因素：市場因素主要體現(xiàn)在行業(yè)特征、行業(yè)成長性及行業(yè)競爭格局三方面。管理團隊因素：PE投資人常說“投資企業(yè)其實就是投人”（王世波等，2003），說明企業(yè)創(chuàng)始人和管理團隊在企業(yè)發(fā)展過程中的重要性。核心競爭力因素：企業(yè)的核心競爭力主要體現(xiàn)企業(yè)的競爭優(yōu)勢、市場營銷能力和研發(fā)能力三方面。財務指標因素：企業(yè)的財務狀況、經(jīng)營管理成果及現(xiàn)金流量最后都集中體現(xiàn)在財務報表上，他們量化地反映了經(jīng)營管理效果。在引進戰(zhàn)略投資人過程中，很多中小型民營企業(yè)有虛增盈利預期的潛在動機以實現(xiàn)私募資金最大化和釋放股權最小化（徐寶林，2010）。因此，在設計評價指標體系時，更需關注盈利能力的真實性、盈利預測的準確程度及現(xiàn)金流是否充裕等因素。

（二）私募股權投資項目風險防范體系的構建1.以實現(xiàn)境內A股上市及被A股上市企業(yè)并購為主要退出渠道的國內私募股權投資，作為本文研究的主體。2.考慮到被投資企業(yè)的估值往往會參考投資當時的市場平均估值水平，再通過投資方與被投資方談判來確定，往往談判雙方的主觀因素對于估值結果影響較大，所以本文研究的假設條件是：投資雙方對于目標企業(yè)的估值水平認識都是理性狀態(tài)，主觀因素對企業(yè)估值水平?jīng)]有影響。3.由于目前PE投資對象主要是以適合中小板和創(chuàng)業(yè)板上市的中小型民營企業(yè)，且企業(yè)處于發(fā)展的中后期（這個時期企業(yè)已經(jīng)渡過發(fā)發(fā)展初期的高風險期，經(jīng)營業(yè)務基本成熟，企業(yè)人員、技術、產品及市場等因素相對穩(wěn)定，未來發(fā)展?jié)摿薮螅@個時期的企業(yè)處于快速擴張期），所以本文研究時是以此類企業(yè)為目標對象。

（三）評價指標體系中指標權重的設定在PE投資實務中，大多數(shù)PE投資機構在盡職調過程中收集資料是是零散的、定量的和非系統(tǒng)性的，評價和決策過程基本建立在決策者主觀認識和理解基礎上，由于決策者在經(jīng)驗、能力、背景、偏好等方面的差異，必然造成對各種信息的理解和對于同一信息的評價水平都可能有重大差異，導致投資決策委員會成員基于個人不同的主觀判斷，對于目標企業(yè)的的總體評價結果可能存在完全相反的認識，這種狀態(tài)可能直接影響投資決策，甚至錯失良好的投資機會或者作出了錯誤的投資決定。通過問卷調查，在確定定性指標的基礎構上，構建風險防范體系的層次結構模型后，需要將定性指標按一定標準予以量化，將定性指標轉化為定量指標，然后按照風險防范體現(xiàn)的機構關系，確定各層次指標的權重，再對目標企業(yè)具體指標的定量分析，實現(xiàn)目標企業(yè)的定性和定量分析的有機結合。層次分析法和1-9標度法能有效的將定性指標按一定標準轉化為定量指標，然后進行定量的分析與評價。通過層次分析法（AHP），在可選的指標范圍內，根據(jù)指標體系之間的的層屬關系進行分類，首先建立風險防范體系的層次結構模型，以滿足投資風險防范的系統(tǒng)性要求，將同一層次內各定性指標相對重要性予以以量化，確定各層次內部的指標權重。

四、研究結論

第5篇：股權投資的估值方法范文

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1002-5812（2016）16-0047-02

關鍵詞：對賭協(xié)議 國企

一、引言

對賭協(xié)議，又稱“價格調整機制”（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），它是企業(yè)在融資時與私募股權投資者簽訂的一份協(xié)議，在協(xié)議中雙方共同約定一定條件，如果條件實現(xiàn)，則融資方享有一定權利，如果條件沒有實現(xiàn)，則投資方享有一定權利。在做出投資決策前，私募股權投資者由于信息不對稱、未來經(jīng)營不確定性風險等問題而無法對企業(yè)的價值做出合理估計，便選擇與融資企業(yè)簽訂對賭協(xié)議的方式來解決企業(yè)估值的問題。我國企業(yè)在與私募股權投資者簽訂對賭協(xié)議時，存在一定的博弈，所以價格調整機制在引入我國后被業(yè)內人士稱之為“對賭協(xié)議”。作為我國國民經(jīng)濟支柱的國有企業(yè)，在其企業(yè)融資中面臨一定的問題，將對賭協(xié)議運用到國企中，能有效解決國營企業(yè)的融資難題以及對國企的制度改革有一定積極作用。

二、研究現(xiàn)狀

（一）對賭協(xié)議的理論性研究

對賭協(xié)議最初在我國資本市場興起時，一些學者對對賭協(xié)議的概念、理論基礎、調整機制等理論問題進行了闡述。其中，程峰（2007）在《對賭協(xié)議在我國企業(yè)中的應用》中對對賭協(xié)議的概念、本質及要素進行了闡述。羅青軍（2009）《對賭協(xié)議：內涵、風險收益及其決策模式》介紹了對賭協(xié)議的內涵及其常見模式。姚澤力（2011）在《“對賭協(xié)議”理論基礎探析》中，從理論基礎的角度對“對賭協(xié)議”進行了探討，認為其理論基礎包括委托―理論、激勵理論、信息不對稱理論、博弈論和期權理論。

（二）法理角度的研究

對賭協(xié)議法律性質屬于標準的射幸合同，其基本性質符合射幸合同，認為它在我國現(xiàn)行法律制度下運行時不存在任何法律障礙（薛飛，2009；謝海霞，2010；傅穹，2011）。但張先中（2013）在《私募股權投資中估值調整機制研究――以我國公司法資本規(guī)制為視角》中認為對賭協(xié)議的法律機制呈多樣性，解決其法律效力時僅用單一類型的合同并不可行。另外，部分學者認為對賭協(xié)議具有存在的合理性，不能一律禁止，而應加強監(jiān)管，認可對賭協(xié)議的合法地位，促進對賭協(xié)議在我國資本市場的健康發(fā)展，例如王云霞（2013）的《對賭協(xié)議的法律適用及風險防范》，李有星、馮澤良（2014）的《對賭協(xié)議的中國制度環(huán)境思考》等。

（三）企業(yè)運用的研究

部分學者以國內簽訂過對賭協(xié)議的企業(yè)為案例進行分析，從成功與失敗正反兩個方面總結經(jīng)驗，對我國企業(yè)簽訂對賭協(xié)議提出了建議。馮雪（2011）《對賭協(xié)議的博弈分析――以蒙牛集團的對賭協(xié)議為例》以蒙牛的對賭協(xié)議為例，進行博弈分析，認為重復博弈結構的協(xié)議能提高融資方贏得對賭的概率。王振家（2013）在《中國企業(yè)對賭協(xié)議的動機和經(jīng)濟后果研究》中通過對國內典型案例進行分析，發(fā)現(xiàn)我國企業(yè)簽訂對賭協(xié)議主要是因為企業(yè)面臨的快速成長機會以及融資困境，而對賭之后又會出現(xiàn)控制權轉移、管理者短視等經(jīng)濟后果。

綜上，國內學者主要從理論、法理學、經(jīng)濟學、企業(yè)運用等方面對對賭協(xié)議進行研究。對賭協(xié)議的實證研究和國有企業(yè)的運用研究是目前的研究空白。由于簽訂對賭協(xié)議的企業(yè)大多數(shù)是非上市公司，對其數(shù)據(jù)收集十分困難，另外對賭協(xié)議對企業(yè)影響的時間跨度很長，所以對賭協(xié)議的實證研究可行性很小。

三、對賭協(xié)議在國企中運用的意義

根據(jù)融資優(yōu)序理論，企業(yè)在融資時，選擇融資渠道的順序一般為內部融資、債務融資、股權融資。但國有企業(yè)在選擇融資渠道的順序時卻與此相悖。西方發(fā)達國家的企業(yè)高度重視資本的內部積累，在融資過程中優(yōu)先利用企業(yè)內部積累的資本。相比之下，我國的國有企業(yè)管理層并不重視內部資源的積累，大部分原因是由于國有企業(yè)特殊的體制環(huán)境所造成，所以國有企業(yè)在選擇融資渠道時，就直接越過了內部融資。上市國有企業(yè)在選擇融資渠道時，一般偏向于配股、增發(fā)股份等股權融資方式。在我國，國有企業(yè)的外部股東對企業(yè)管理層的約束力很小，加之股權融資的成本相對較低，所以上市國有企業(yè)的融資行為受到這些原因的驅動。而非上市國有企業(yè)在籌集資金時，則選擇債務融資，且絕大部分資金來源于國有銀行信貸。一份債務契約理應會給企業(yè)帶來硬性約束，但由于國有企業(yè)和國有銀行的產權歸屬相同，國有銀行難以對國有企業(yè)帶來硬性約束，不少國有企業(yè)存在延遲償還貸款、不償還貸款情況。另外，國有企業(yè)管理層在融資成本和融資風險上缺乏理性，為了能籌集到資金，他們不會害怕貸款的高利率。所以，我國非上市國有企業(yè)都是高負債的資本結構，財務風險較高。這些高負債的國有企業(yè)終究會面臨無款可貸的情況，而與私募股權基金鑒定對賭協(xié)議，能給國企籌集資金，幫助國企渡過暫時的困境。所以對賭協(xié)議對于拓寬非國有企業(yè)融資渠道、改善資本結構有著重要意義。

四、對賭協(xié)議在國企中運用的障礙

我國現(xiàn)有的法律法規(guī)并沒有對對賭協(xié)議做出明文規(guī)定，對賭協(xié)議在我國運用時，就只能按照《公司法》《證券法》《合同法》《企業(yè)國有資產法》等現(xiàn)行法律法規(guī)的規(guī)定進行約束，對賭協(xié)議在國有企業(yè)中運用就會面臨一些法律障礙。

（一）股權轉讓的限制

對賭協(xié)議的履行往往涉及到企業(yè)股權的轉讓，如果企業(yè)達到簽訂的對賭目標，投資方將以較低價格將部分股權轉讓給融資方，如果未達到對賭目標，企業(yè)將以較低價格將部分股權轉讓給投資方。根據(jù)我國《公司法》規(guī)定，在有限責任公司中，若公司章程對股權轉讓有特別規(guī)定，股東之間可以按照彼此約定自由轉讓其全部或部分股權；在股份有限公司中，股權轉讓即為完全自由。一般情況下，國有企業(yè)非國有股權的轉讓不會受到限制，除非轉讓的股權處于鎖定期內，則要遵守相關法律法規(guī)的規(guī)定，如《公司法》第 141條、《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第 38 條的規(guī)定。另外國企的大部分股權屬于國有資產，涉及到國有股權的轉讓時還必須得遵守《企業(yè)國有資產法》的相關規(guī)定。當對賭協(xié)議涉及到較少國有股權轉讓的轉讓時，必須得到如國資委等機構的審批。如果轉讓國有股權的比例致使國家對該企業(yè)不再具有控股地位，還得本級人民政府批準。

履行出資人職責的機構在審批對賭協(xié)議時會相當謹慎，特別是涉及以象征性低價轉讓國有股權的對賭協(xié)議，審批機構會擔憂背上賤賣國有資產的嫌疑。凱雷與徐工對賭協(xié)議的取消就是一個實例。以上規(guī)定會構成國有企業(yè)與私募股權順利簽訂并運行對賭協(xié)議的障礙。

（二）國有資產轉讓時的價值評估

我國對國有股權轉讓的價值評估制定了嚴格的規(guī)定以防止國有資產的流失?！镀髽I(yè)國有資產法》中第五十四條、第五十五條、第二十二條對國有資產評估做了明確規(guī)定。涉及國有股權轉讓時，轉讓的股權首先要經(jīng)過具有資質、經(jīng)政府認可的評估機構的評估，隨后資產評估報告需經(jīng)過履行出資人職責的機構核準，然后才能作為確定股權轉讓價格的參考依據(jù)，若交易價格明顯低于評估價格時，交易將會被暫停。在涉及到企業(yè)股權轉讓時的對賭協(xié)議，如果國企未達到約定的對賭目標，則會以象征性的低價將國有股權轉讓給私募股權投資者，如此嚴格的程序會使得這類對賭協(xié)議無法付諸實現(xiàn)而失去現(xiàn)實意義。另外，根據(jù)《國有資產評估管理辦法》第23條規(guī)定“國有資產評估方法包括：收益現(xiàn)值法、重置成本法、現(xiàn)行市價法、清算價格法?！痹趯崉罩校瑖衅髽I(yè)資產評估常常采用重置成本法和收益現(xiàn)值法。而私募股權基金投資者一般采用“動態(tài)調整評估法”，這種方法對企業(yè)估值的根據(jù)是企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿陀芰?。估值方式的不能，使得投融資雙方在簽訂協(xié)議時難以在企業(yè)估值問題上達成一致，對對賭協(xié)議的順利簽訂構成障礙。

（三）對賭協(xié)議低價轉讓股權的稅收問題

在涉及股權轉讓的對賭協(xié)議履行時，股權的轉讓牽涉到所得稅的問題。根據(jù)《企業(yè)所得稅法實施條例》第十六條和《個人所得稅法實施條例》第八條第九款的規(guī)定，國有企業(yè)的自然人股東和法人股東轉讓股權的所得應交納個人所得稅和企業(yè)所得稅。但在對賭協(xié)議的實際運用中，股權的轉讓往往按很低的價格進行，甚至無償轉讓。這必然得不到稅務機關的認可，稅務機關會要求股東按照所轉讓股權的公允價值進行納稅調整。

五、對賭協(xié)議在國企運用的建議

（一）發(fā)展具有政府背景的私募基金

與企業(yè)簽訂對賭協(xié)議的都是私募股權基金，目前參與國內企業(yè)對賭的大多是具有外資背景的私募股權基金，如英聯(lián)、摩根士丹利、高盛等。一方面，PE參與國企對賭會因國有資產流失的嫌疑而無法實現(xiàn)，另一方面，具有外資背景的大型PE參與國企對賭會受到更多限制。由政府機構主導、社會各方參與下成立一個私募基金，該私募基金的控制權在政府，而其投資方向也主要面向國有企業(yè)。這類性質的私募基金與國企對賭時，即使國企對賭失敗，其所有權轉讓給私募基金，也不存在國有資產流失的擔憂，對賭協(xié)議簽訂、股權轉讓的審批也會很順利。但這類私募基金與國企存在“同源”的問題，如何設計該私募基金的管理制度來解決這個問題同樣值得研究。

（二）改善國有資產的評估方法

國有企業(yè)在進行資產評估時往往采用重置成本法、收益現(xiàn)值法、現(xiàn)行市價法和清算價格法，這些評估辦法沒有關注企業(yè)未來的盈利能力、發(fā)展空間以及無形資產能給企業(yè)帶來的價值，不能合理評估企業(yè)的真實價值。國有資產的評估方法應該借鑒外資私募基金采用的“動態(tài)調整評估法”，與國際接軌，改善現(xiàn)有的評估方法。Z

參考文獻：

[1]李愛慶，陳榮秋，吳九紅.超產權視角下PE推動國企并購重組改革的策略研究[J].管理評論，2009，（12）.

第6篇：股權投資的估值方法范文

瑞士私人銀行Julius Baer歐洲資產部的主管Andv Kastner提出了兩個尖銳的問題：一、為什么投資者要以相對高額的價錢購買一支從私募股權投資公司處借來高額貸款的公司的股票?二、如果這個公司有那么多優(yōu)勢，私募股權投資公司為什么要在這個時候將其出售?

2月12日，傍晚?？?麥克費爾(CarlMcPhail)獨自坐在自己位于英國多塞特(Dorset)總部的辦公室里，這一晚對他來說應該是畢生難忘的。因為他所領導的英國時裝零售巨頭New Look將在這晚對外宣布，公司將取消醞釀已久的IPO計劃，原本公司計劃在3月初通過公開市場募集大約10億美元。

New Look公司曾在2004年獲得過私募股權投資公司Permira和安佰深私募股權投資集團(ApaxPartners)1.5億美元注資，隨新鮮資金同時而來的還有高額的債務，據(jù)估計目前New Look公司所背負的來自于私募股權投資基金的債務有近9.5億美元。

公開市場投資者很清楚，除了通過IPO退出外，私募股權投資公司并沒有太多的選擇。同時他們認為目前市場上有私募股權投資支持的IPO項目的定價普遍比這些公司實際的價值高30％一40％。而這些公司普遍都存在退休金赤字和再融資難的問題。

New Look公司只是近期許多被迫停止IPO的項目之一，在此之前已經(jīng)有9家有風險投資支持的公司由于資產管理者質疑公司從私募股權投資公司處背負高額債務而取消IPO發(fā)行。倫交所最大IPO流產

2月10日，為全球旅游業(yè)提供事務處理技術和服務的提供商Travelport對外宣布，公司將取消在倫敦證券交易所價值近18億美元的IPO發(fā)行。此次Travelport公司的IPO是自2007年至今在倫敦證券交易所上市規(guī)模最大的IPO。

為了推動此次上市，Travelport公司聘請了愛爾蘭首律師、前愛爾蘭聯(lián)合銀行主席德莫特?格利森(Dermot Gleeson)擔任公司的非執(zhí)行董事長。同時還聘用了瑞士聯(lián)合銀行、巴克萊資本、瑞士信貸集團、花旗集團和德意志銀行等著名投行擔任此次公開發(fā)行的聯(lián)席保薦人。

有消息稱投資者信心不足是造成此次Travelport公司取消上市計劃的主要原因。但該公司首席執(zhí)行官杰夫?克拉克(Jeff clarke)則表示目前全球證券交易市場極不穩(wěn)定，不確定性日益加劇，因此公司考慮在市場條件更為適合的時候再重新考慮上市。

有基金經(jīng)理表示：“目前市場情況不穩(wěn)定，投資者們普遍認為市場走勢存在太多的不確定性?！北M管Travelport公司將上市股價由原來的2.1-2.9英鎊／股調整至1.8-1.9英鎊／股，但還是無法獲得投資者足夠的支持。

但英國投資公司River & Mercantile的首席執(zhí)行官詹姆士?巴勒姆(James Barham)似乎一語道出了個中真諦，他說：“此次Travelport公司的發(fā)行價和它所負的債務都不具吸引力。這是很多私募股權投資公司應該認真考慮的問題?！?/p>

一些參與此次上市的目標投資者也表示，盡管Travelport公司已經(jīng)調整了公司的獎勵方案，同時縮減了運營利潤達到公司預期目標后向管理層和員工發(fā)放的獎勵金額，但他們認為這種不夠深入的獎勵計劃的調整無法從根本上打消他們對公司的質疑。

2006年黑石集團以43億美元的價格收購了Travelport公司，擁有該公司70％的股份。但事實上黑石集團實際支付的資本僅為7.75億美元。收購后，Travelport公司通過收購競爭對手Worldspan、剝離旗下在線旅行社Orbltz而發(fā)展迅速。2007年公司實現(xiàn)了10億美元的特別分紅，而黑石集團獲得了其中的絕大部分，這意味著，在2007年時黑石集團已經(jīng)基本收回了投資成本。但因為收購，Travelport公司背負的債務將這間旅游業(yè)技術和服務提供商壓得難以喘息，據(jù)悉公司在未來的五年內需要償還大約30億美元的債務。

瑞士私人銀行Julius Baer歐洲資產部的主管安迪?卡斯特納(Andy Kastner)提出了兩個尖銳的問題：一、為什么投資者要以相對高額的價錢購買一支從私募股權投資公司處借來高額貸款的公司的股票?二、如果這個公司有那么多優(yōu)勢，私募股權投資公司為什么要在這個時候將其出售?越來越多的證據(jù)顯示，資產管理者已經(jīng)對私募股權投資公司失去了信任，他們甚至警告說，如果私募股權投資公司希望通過證券市場實現(xiàn)投資組合公司的退出，他們必須降低定價，減少目標上市公司的杠桿率，同時給出更多的時間讓投資人去了解這家公司。

倫敦皇家資產管理公司(Royal London AssetManagement)的首席投資官羅伯特?塔爾伯特(Robert Talbut)表示：“公開資本市場正在日益受到抑制。自2006年起，許多資產管理者購買了由私募股權投資公司支持的企業(yè)的股票，但高杠桿率限制了他們的收益，甚至給他們造成了巨額的損失。因此，許多資產管理者目前對于有私募股權投資支持的IPO項目都采取非常謹慎的觀望態(tài)度。”

后危機時代的IPO

后危機時代，私募股權投資公司原本通過IPO實現(xiàn)投資組合公司退出的模式似乎遇到了瓶頸，但相應的解決方案和技巧也不斷涌現(xiàn)。

股價估值以及公司杠桿率過高的問題在私募股權行業(yè)中已經(jīng)存在了很長一段時間，而這正在嚴重地傷害著整個行業(yè)。許多并購公司都通過使用杠桿貸款和債務的節(jié)稅收益來創(chuàng)造收益。因此這類企業(yè)上市后股價大跌在所難免。

2009年年末，由美國海曼傅萊曼投資公司投資的基金管理公司Gartmore Grou通過IPO融資5.53億美元，而目前該公司的股價已縮水了16％。而另外一家前不久在香港和巴黎兩地同時掛牌上市的俄羅斯企業(yè)UC Rusal，在融資22億美元后，其股價已經(jīng)下跌了超過19％。

盡管市場情況并不好，但是削尖腦袋排隊上市的有私募股權投資的企業(yè)仍然不在少數(shù)。在這種情況下想要成功上市，資本市場中銀行家的點金之手是不可缺少的，他們有許多能夠幫助企業(yè)成功上市的好方法。

目前能夠確保公司在宣布IPO上市時獲得公開市場投資人青睞的最常用方法是，在公開上市計劃前獲得一定量的購買承諾?！癙ilot Fishing”是一種常用的在IPO前的市場營銷手段，由一個特定的投資人群體組成，這些投資人是可信的而且是非常重要的，這些投資人可以在企業(yè)公開上市計劃前了解該企業(yè)的上市信息，并給出反饋。企業(yè)可以根據(jù)這些投資人給出的反饋對招股說明書進行修改，同時鎖定潛在投資人，預測投資人的潛在購買需求。但值得注意的是這種方法是不被美國證券交易委員會

所允許，因此不適用于計劃在美國上市的企業(yè)。

在市場行情不穩(wěn)定的情況下，“硬承銷”也是投資銀行家們常常使用的技巧之一。承銷商向他們所服務的計劃上市企業(yè)承諾，如果企業(yè)上市后沒有達到目標發(fā)行量，承銷商有責任購買這部分未售出的股票，補齊目標發(fā)行量。但此項能讓計劃上市企業(yè)安心的服務所需的費用也比普通的“軟承銷”更高。最近幾個月的IPO項目中并沒有涉及硬承銷的情況，但隨著市場不穩(wěn)定性的日益加劇，加之很多企業(yè)仍保有高昂的上市熱情，硬承銷這種方式不失為一個安全性較高的選擇。

當討論到目前IPO市場的狀況時，許多有經(jīng)驗的銀行家都會引用2005年許多高調的IPO項目胎死腹中的例子，包括法國智能卡制造商Axaho和德國提款機制造商Wincor Nixdorf在內的許多企業(yè)由于日益惡化的市場環(huán)境，不得不停止預期的上市計劃。在這種情況下可以啟動解耦發(fā)行(DecouDledIPO)程序，即承銷商可以在未定價的情況下向投資人行銷計劃上市的股票，通過這個過程也可以獲取市場對該企業(yè)的反饋。解耦營銷和定價允許承銷商能夠與投資人在非剛性構架下進行討論，在他們最終確定發(fā)行價前允許保持一定的靈活性。這是一種投資銀行家公認的可以縮短或者加速上市進程的有效方法。

過去兩年中投資銀行的大幅裁員使他們失去了許多有經(jīng)驗的銷售人員，這對IPO來說也就意味著銷售渠道的減少。目前很多投資銀行都有小范圍的目標銷售投資者，但這遠遠無法滿足目前這種市場狀況下的IPO發(fā)行需求。因此擴大目標投資者范圍也是保證IPO順利實現(xiàn)的重要法寶?；ヂ?lián)網(wǎng)泡沫破裂后，這種承銷方式慢慢淡出市場，但許多專業(yè)投行人士表示目前正是這種承銷手段重出江湖的重要時刻。他們認為向更大規(guī)模的目標投資人推薦新股，有助于企業(yè)順利的完成發(fā)行，同時他們還建議發(fā)行企業(yè)不要將眼光僅僅集中在機構投資者身上，向散戶投資人發(fā)行一部分股票也是可行的。

第7篇：股權投資的估值方法范文

【關鍵詞】 企業(yè)估值；行業(yè)競爭；產業(yè)博弈；戰(zhàn)略投資

1 經(jīng)典估值方法

1.1現(xiàn)金流量折現(xiàn)法

現(xiàn)金流折現(xiàn)法理論基礎是，企業(yè)的價值等于其未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和。計算方法是將企業(yè)每期自由現(xiàn)金流折現(xiàn)后加總。再根據(jù)企業(yè)自由現(xiàn)金流的錨定標的，可將貼現(xiàn)法分為紅利貼現(xiàn)法、股權自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、EVA貼現(xiàn)法。每種方法又可分為固定增長模型、二段增長模型、多段增長模型。

現(xiàn)金流折現(xiàn)法擁有比其他常用評價模型更為完整的模型分類，是框架最嚴謹?shù)鄬^復雜的評價模型。需要的信息量更多，評價角度更全面，預測時間較長，考慮變量多，能夠提供適當思考。

但該法存在的主要缺點如下。

（1）需耗費較長時間，須對公司營運情形與產業(yè)特性有深入了解。

（2）雖然DCF是考察公司未來獲利、成長與風險的完整評價模型，但數(shù)據(jù)估算具有高度的主觀性和不確定性。

（3） DCF為比較復雜的模型，可能因數(shù)據(jù)估算不易而無法采用，即使勉強進行估算，錯誤數(shù)據(jù)套入完美模型，也無法得正確結果。

（4）敏感性比較強，輸入值的小變化將導致輸出值的大變化。

適用該法進行估值的公司需具備如下條件。

（1）目標公司現(xiàn)金流為正；

（2）根據(jù)目標公司提供的、或從其他渠道獲得的有效資料，能夠比較可靠地預計目標公司未來現(xiàn)金流發(fā)生的狀況；

（3）針對目標公司，能夠恰當?shù)販y算折現(xiàn)率。

不適用該法進行估值的公司。

（1）財務狀況極度惡化的公司；

（2）擁有有重要價值專利或重大核心技術的公司；

（3）正在進行重組的公司；

（4）業(yè)務經(jīng)營不連續(xù)，業(yè)績缺乏可比性的公司等。

由于中國經(jīng)濟高速發(fā)展，社會經(jīng)濟改革正在推經(jīng)，導致中國企業(yè)生死存亡瞬息萬變，經(jīng)濟企業(yè)數(shù)據(jù)可得性與權威性較差，兩個缺點在非上市公司的股權投資中表現(xiàn)尤為明顯。因此，經(jīng)典估值理論中的復雜模型難以適用，即需要對現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率進行準確估算和預測的DCF方法難以使用，需要嚴格假設前提及精確參數(shù)估計的期權定價模型也難以使用。于是，在實踐中，資產評估法和相對估值法成了最常用的估值方法。

1.2資產評估法

資產評估法的假設前提是，企業(yè)由一系列彼此獨立的單項資產集合而成，公司價值取決于公司構成要素資產的評估價值之和。

該法從構成企業(yè)整體資產的各要素資產重建角度來考察企業(yè)的價值。

適用范圍，一是企業(yè)各資產的整體性較差，企業(yè)整體獲利能力較低，企業(yè)收益水平不高或企業(yè)收益難以預測的公司；二是企業(yè)所投入要素資產的重置成本能準確計量。

用資產評估法估值，關鍵是選擇合適的資產評估價值標準。根據(jù)不同計算標準，可把目標公司凈資產分為凈資產賬面價值、調整賬面價值、重置價值和清算價值。

1.2.1資產評估法的優(yōu)點

（1）計算簡便、直觀易懂，適用于非持續(xù)經(jīng)營下的目標企業(yè)價值評估；

（2）著眼于企業(yè)的歷史和現(xiàn)狀，不確定因素少，當企業(yè)價值主要由各項資源組成時，尤其適用；

（3）方法操作簡單，資料比較可靠，人為干擾因素少，且評估結果可具體到各項資產和負債的明細項目上，便于會計帳務處理。

1.2.2資產評估法的缺點

（1）以企業(yè)擁有的單項資產為出發(fā)點，忽視整體獲利能力；

（2）不能反映企業(yè)未來獲利能力，當企業(yè)獲利能力很強時，該方法的評估結果誤差較大。

資產評估法在中國運用較多較廣的領域是國有企業(yè)估值，投資機構常以不低于凈資產的價格投資。此法相對規(guī)范，操作容易。但正如前所述，資產評估法假設企業(yè)是由一系列獨立的要素資產相加而得，較少考慮到企業(yè)整體性，因此往往忽略通貨膨脹、過時貶值、組織資本等因素，導致評估結果偏離企業(yè)的實際價值。

1.3相對估值法

相對估價法的理論基礎是，相似的資產應具有相似的價值。這種估值方法的假設前提是市場完備有效。只有在此前提下，可比資產的市場公允價值才會等于或接近其內在價值。

相對估價法的關鍵點，一是確定合理的比率，二是選擇合適的可比公司。

其中比率的選擇要充分體現(xiàn)影響企業(yè)資產價值的最關鍵因素，而且比率中的規(guī)模控制變量必須是可觀測的?？捎糜谙鄬纼r法的比率很多，如市盈率法、估價/每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量、市凈率、市銷率、托賓Q等，具體使用哪種方法，與目標公司所處行業(yè)屬性，所用經(jīng)營模式等因素相關。

相對估價法直觀易懂，不需要太深專業(yè)知識，計算簡單。在市場是完備有效假設前提下，只要可比公司選擇得當，再選用適當?shù)谋嚷蕦δ繕似髽I(yè)估值，結果常常比較理想。

然而，正是由于相對估價法采用單一比率的方法進行估算，該單一比率暗含所有信息，一旦所隱含假設條件不成立，相對估價法就易得出錯誤結論。

隨著股權投資蓬勃發(fā)展，為了競爭需要，投資方往往采用更簡單的相對估價法。且主要采取市盈率法估價，此法在當下相當流行，可以說是當前中國私募股權投資機構在投資中的首選估值方法。

市盈率相對估值法有其獨特優(yōu)點，便于使用，便于快速做出判斷決策。在搶項目資源的大背景下，流行該法順理成章。但市盈率法等相對估價法在當前中國股權投資實踐中存在諸多問題。

第一，單一的市盈率估值法，使投資人在競爭中一味調高估值，PE由2005年的五倍，上升至最高十多倍。也正由于項目爭奪激烈，估值法單一，目標企業(yè)漫天要價，投資收益減小。

第二，中國產業(yè)結構瞬息萬變，相對估價法沒有考慮產業(yè)變遷后企業(yè)是否能生存，也很少考慮企業(yè)與競爭對手間的博弈關系，這意味著投資隱含高風險，而高風險在市盈率中難以體現(xiàn)。

第三，相對估值法所需數(shù)據(jù)測算比較粗放。比率選擇上，多數(shù)情況下選擇市盈率和市凈率兩種，較少考慮其他相對估值法；可比公司選擇上，往往僅選取同行業(yè)平均估價水平作比較，更不會對可比公司、目標公司詳細測算；最后，目標公司財務數(shù)據(jù)測算粗放，大多簡單采用當前利潤指標，大致估算增長率。

2 中國企業(yè)估值的經(jīng)濟環(huán)境和假設前提

經(jīng)典估值方法難以適用中國企業(yè)估值的根源是，中國的經(jīng)濟結構和產業(yè)結構不穩(wěn)定。因此產生于西方穩(wěn)定經(jīng)濟結構和產業(yè)結構背景下的經(jīng)典估值理論，在中國應用水土不服。在中國投資需要更適合中國經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境和產業(yè)發(fā)展狀況的估值方法。

2.1經(jīng)濟環(huán)境

中國經(jīng)濟的大環(huán)境是高速發(fā)展和結構轉型。

在經(jīng)濟高速發(fā)展時期，企業(yè)作為微觀主體，既能享受經(jīng)濟增長帶來的增長效應，也受到新興同行企業(yè)沖擊。因此，企業(yè)某段時間發(fā)展速度很快，某段時期發(fā)展很慢，甚至破產。

在經(jīng)濟結構轉型時期，很多產業(yè)C會轉瞬即逝，很多產業(yè)得到升級發(fā)展，很多產業(yè)變成夕陽行業(yè)，很多產業(yè)成為朝陽行業(yè)，產業(yè)競爭極其劇烈的。白色家電、手機、電腦行業(yè)的劇變最能說明此點。

在高速發(fā)展和結構轉型背景下，中國經(jīng)濟結構、產業(yè)結構都不穩(wěn)定。一般認為，中國多數(shù)產業(yè)已過萌芽期，處于激烈競爭期，在國外可能只有三五家企業(yè)競爭的行業(yè)，中國可能有上百家。最明顯的萬科在房地產行業(yè)以僅以1%的市場份額，就成為國內地產老大。在轉型背景下，昨日還是明顯企業(yè)，明日就可能成為破產企業(yè)，如昔日德隆系。

在此不穩(wěn)定狀態(tài)下，微觀企業(yè)在競爭中的生死存亡極難預測，要準確預測企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量更有難度，更別說準確預測企業(yè)資本成本。

于是，筆者提出一種適應中國多數(shù)產業(yè)現(xiàn)狀的估值方法，即基于博弈情形的估值方法。該假說與經(jīng)典估值理論前提假設最大區(qū)別在于，假設目標企業(yè)所在行業(yè)，其產業(yè)結構是不穩(wěn)定的。

2.2基于博弈情形的估值方法原理

為簡化計算，突出核心思想，假設企業(yè)是追求利潤最大化的，市場是完全有效的，企業(yè)間競爭是信息對稱且靜態(tài)博弈的。

以下逐步構建基于博弈情形的估值假說理論模型。

假設某個產業(yè)存在n家企業(yè)，市場需求恒定，且為便于推理，進一步簡化假設每家企業(yè)的固定生產成本為零，邊際生產成本均為常數(shù)c，每個企業(yè)狀況一樣。

由于假設是靜態(tài)的完全信息博弈，每家企業(yè)的最優(yōu)化利潤水平與行業(yè)內存在的企業(yè)數(shù)量密切相關。

首先，當行業(yè)內企業(yè)數(shù)量n越大時，意味著競爭越激烈，每家企業(yè)利潤水平加速下降。

其次，由于產業(yè)結構不穩(wěn)定，n隨時變化，企業(yè)利潤水平也隨之大幅變化，經(jīng)典估值理論難以對這種情況做出準確估測。

分析兩種極端情形下，企業(yè)的利潤變化。

首先，當n非常大時，市場接近完全競爭，每家企業(yè)最優(yōu)利潤趨近于零。

其次，當n=1時，市場為一家企業(yè)壟斷，其最優(yōu)利潤為整個行業(yè)最大利潤。

可見企業(yè)數(shù)量變化，導致每家企業(yè)最優(yōu)利潤急劇變化。即競爭環(huán)境對企業(yè)估值產生重要影響。中國多數(shù)產業(yè)處于結構變遷、數(shù)量劇變時期，企業(yè)競爭博弈情形瞬息萬變，對企業(yè)估值產生巨大影響。

以上是基于博弈情形估值假說的基本依據(jù)和原理。

3 總結

第8篇：股權投資的估值方法范文

1. 私募基金的概念辨析與投資范圍

私募的概念與公募相反，是指不通過公開招股，而是通過私下在特定范圍內向特定投資者募集來籌措資金的方式。私募基金即指通過私募的形式設立，進行股權投資或證券投資的基金。

根據(jù)私募基金的投資方式，私募基金可分為私募股權投資基金和私募證券投資基金。這兩種投資基金的共同點是均需要在特定階段持有企業(yè)股權。而兩者的不同點在于，私募股權投資基金主要是針對非上市公司股權的投資，更關注企業(yè)的成長性，投資后一般均參與企業(yè)的經(jīng)營管理，目的在于控制或影響企業(yè)治理結構和經(jīng)營收益，待企業(yè)發(fā)展成熟后通過股權轉讓等方式退出實現(xiàn)資本增值（但私募股權投資基金本身并不直接經(jīng)營工商業(yè)業(yè)務）；私募證券投資基金的投資重點是進行上市公司股票投資、衍生工具投資等資本運作，其更加重視價差交易等交易性機會，而不是長期投資。簡而言之，私募股權投資基金和私募證券投資基金的根本不同點為：前者幫助企業(yè)成長，通過資產增值實現(xiàn)財富的創(chuàng)造；后者則實現(xiàn)的是財富的轉移。

就私募股權投資基金而言，其投資范圍涵蓋企業(yè)在首次公開發(fā)行之前各個階段（包括孵化期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、成熟期以及預IPO期等）的權益性投資，也包括對不良債權及不動產的投資。但按照投資階段側重點和風險偏好程度不同，私募股權投資基金也可以劃分為不同的類型，如創(chuàng)業(yè)投資或者風險投資、發(fā)展資本、并購基金、重振資本、預IPO資本（如過橋資金）、不良債權基金和不動產投資基金等。從上述分類中可以看出，私募股權投資基金屬于產業(yè)投資基金范疇（多數(shù)產業(yè)投資基金亦屬于私募股權投資基金范疇），風險投資基金則屬于私募股權投資基金范疇。

2. 私募基金的組織結構

私募基金的組織形式主要有三種類型：公司型、契約型和有限合伙型。

公司型私募基金以公司形式進行注冊登記，公司不設經(jīng)營團隊，而整體委托給管理公司專業(yè)運營。公司型私募基金的大部分決策權掌握在投資人組成的董事會手中，投資人的知情權和參與權較大。其優(yōu)勢是治理結構較為清晰，缺陷是面對雙重征稅處境，即以公司名義繳納各種經(jīng)營稅費并以個人名義繳納所得稅。

契約型私募基金本質上是一種信托安排，又稱信托型私募基金，一般由基金管理公司、基金托管機構和投資者（受益人）三方通過信托投資契約建立。契約型私募基金的投資者作為信托契約中規(guī)定的受益人，對基金運營及重要投資決策通常不具有發(fā)言權，投資者組成的是持有人大會而非股東大會，對投資決策沒有太大的影響力。其優(yōu)勢是可以避免雙重征稅，信息透明度較高，缺點是運作程序較為復雜。

有限合伙型是全球私募基金采取的主流模式，它以特殊的規(guī)則促使投資者和基金管理者的價值取向實現(xiàn)統(tǒng)一，實現(xiàn)激勵相容，從而在一定程度上規(guī)避了前兩種類型基金存在的道德風險，并降低投資者在投資失敗后需要承受的損失。在這種架構下，基金管理公司一般作為普通合伙人承擔無限責任，掌握管理和投資等各項決策權，同時也對其管理的基金進行一定比例的投資，通常占總認繳資本的1%-5%，一旦出現(xiàn)損失，這部分將首先被用來彌補損失缺口；其盈利來源主要是基金管理費和相應分紅，其享受的平均收益率為20%以上；而基金投資者作為有限合伙人主要承擔出資義務，不承擔管理責任，只負以其出資額為限的有限責任。

3. 私募基金的運作程序

私募股權投資基金的運作流程大概包括三個步驟：一是通過項目篩選購買公司股權，具體包括項目初選、審慎調查和價值評估，并與被投資企業(yè)簽訂相關投資協(xié)議。投資方通常從管理層素質、行業(yè)和企業(yè)規(guī)模、成長性、發(fā)展戰(zhàn)略、預期回報和3-7年內上市可能性等多角度考察投資對象，通常私募基金只有在預期回報率不低于20%的情況下才會投資一家企業(yè)，且對新興市場預期回報率有特殊要求。二是進行投資方案設計。投資方案包括估值定價、董事會席位、否決權和公司治理結構、發(fā)展戰(zhàn)略和退出策略等方面的設計或改造事項。三是選擇合適的渠道實現(xiàn)股份退出獲利。退出方式包括公開上市、股權出讓或者管理者回購等方式。相對而言，私募證券投資基金的運作流程則相對簡單，包括選擇投資策略，構建收益與風險相匹配的投資組合等。

4. 私募基金的主要特點

與共同基金等公募基金相比，私募基金主要有以下鮮明的特點：

一是投資目標更具針對性，投資手段更加多樣化，投資方式更加靈活。私募股權投資基金以非上市成長性企業(yè)股權為主要投資對象，私募證券投資基金則以證券市場各種投資品為主要投資對象。由于私募基金的投資者與私募基金管理人的關系往往較為密切，且能夠有效影響管理人的投資策略選擇，因此在監(jiān)管相對寬松的背景下，私募基金的投資策略和投資手段更加豐富，變化也更多。而共同基金等公募基金限于監(jiān)管和基金合同等契約的要求，操作往往受到更多的限制。

二是與資本市場關系更加密切，資本市場是其實現(xiàn)退出的主要通道。共同基金等公募基金的退出形式往往較為簡單，基金到期后自動清算。而私募基金（主要是私募股權投資基金）則需要通過所投資企業(yè)上市或者通過資本市場股權轉讓等方式實現(xiàn)資本退出。

第9篇：股權投資的估值方法范文

【關鍵詞】 資源整合； 地方煤礦； 賬務處理

為解決山西省煤炭系統(tǒng)“多、小、散、亂”的局面，克服資源浪費、安全隱患等諸多弊端，提高山西煤炭產業(yè)的整體水平，實現(xiàn)煤炭產業(yè)健康、可持續(xù)發(fā)展，山西省委、省政府從實際出發(fā)，在全省范圍內開展了轟轟烈烈的兼并重組地方小煤礦工作。經(jīng)過兩年的時間，整合工作已接近尾聲，各礦資產評估均已經(jīng)國資委授權機構核準，兼并主體也對被兼并整合方實施了實質性接管，財產已全部辦理交接手續(xù)。但由于種種原因，各礦接收資產如何進行賬務處理，成為當前亟需要解決的問題。

一、分析兼并重組的業(yè)務實質

要解決問題，就要從問題的本質出發(fā)，就本次整兼并重組地方小煤礦而言，其實質是企業(yè)合并，但本次合并具有其特殊性。

（一）煤炭資源整合兼并重組符合國家有關企業(yè)兼并的精神

國家早在1989年就制定了《關于企業(yè)兼并的暫行辦法》（以下簡稱兼并辦法)，兼并辦法中規(guī)定：“企業(yè)兼并，是指一個企業(yè)購買其他企業(yè)的產權，使其他企業(yè)失去法人資格或改變法人實體的一種行為。不通過購買方式實行的企業(yè)之間的合并，不屬本辦法規(guī)范。”兼并辦法中還指出了以下幾種主要的兼并方式：（1）承擔債務式，即在資產與債務等價的情況下，兼并方以承擔被兼并方債務為條件接收其資產。（2）購買式，即兼并方出資購買被兼并方企業(yè)的資產。（3）吸收股份式，即被兼并企業(yè)的所有者將被兼并企業(yè)的凈資產作為股金投入兼并方，成為兼并方企業(yè)的一個股東。（4）控股式，即一個企業(yè)通過購買其它企業(yè)的股權，達到控股，實現(xiàn)兼并。

本次山西省的煤炭企業(yè)兼并重組地方小煤礦的行為，也正是以上述的幾種形式進行的整合。通過整合，國有大型企業(yè)或購買原煤礦的資產或購買企業(yè)的股權或吸收原股東將其煤礦資產折價入股，最終達到控股的目的，原來的企業(yè)法人主體資格或取消或變更。

（二）煤炭資源整合兼并重組符合《企業(yè)會計準則》中有關企業(yè)合并的規(guī)定

《準則》規(guī)定，企業(yè)合并是將兩個或兩個以上的單獨的企業(yè)合并形成一個報告主體的交易或事項，合并的結果通常是一個企業(yè)取得了對一個或多個企業(yè)的控制權。從企業(yè)合并的定義看，企業(yè)是否形成合并，判斷的關鍵是看有關交易或事項發(fā)生前后，報告主體是否發(fā)生了變化，也就是說企業(yè)的控制權是否發(fā)生了變化。

在兼并重組行為發(fā)生后，國有大型煤炭企業(yè)在整合后成立的新公司中占有51%的股份，派駐礦長、生產礦長、安全礦長、總工程師、機電礦長、通風區(qū)長“六長”，并依據(jù)有關文件規(guī)定全面負責安全管理和生產建設，實現(xiàn)了實質性接管，對新公司的生產經(jīng)營決策實施控制，形成母子公司關系。所以整合成立的新公司應納入母公司的合并財務報表范圍內，從而因合并報告形成報告主體的變化。同時被整合煤礦失去其法人資格。盡管有的煤礦處于基建技改期，尚未完成工商注冊登記，但從實質重于形式原則考慮，仍然屬于控制權和報告的主體均發(fā)生變化的情況。通過上述分析比較，本次的煤炭資源整合兼并重組完全符合企業(yè)合并的行為。

（三）煤炭資源整合兼并重組的特殊性

本次煤炭資源整合是在山西省政府政策指導下的集中行為，不是完全的市場行為，帶有一定的強制性和不可選擇性。而整合的對象又多是地方小煤礦，這些企業(yè)的會計基礎工作比較薄弱，財務制度不健全，有的煤礦沒有建賬，有的即使有賬，也普遍存在資產入賬無依據(jù)、債權債務確認條件不充分等情況。整合涉及到的資產有的看得見，有的看不見（如資源儲量、不具備下井實測條件的井下資產）。這種種特殊情況，特別是原礦方的財務賬簿難以作為本次合并業(yè)務的依據(jù)，致使企業(yè)對兼并重組業(yè)務不能按照通常的財務處理方法進行。

在實際操作過程中，兼并主體多以實物資產作為主要的收購對象，按照整合雙方及中介機構共同盤點的結果進行評估作價，并以此作為資產定價的依據(jù)。對于資源價款，則依據(jù)《關于煤礦企業(yè)兼并重組所涉及資源價款采礦權價款處置辦法》（晉政辦發(fā)[2008]83號）進行計算確認。

二、兼并重組業(yè)務的賬務處理

因為本次兼并重組業(yè)務的實質是企業(yè)的合并，可以按照《企業(yè)會計準則第20號――企業(yè)合并》中非同一控制下的企業(yè)合并的原則進行賬務處理。但由于本次整合的特殊性，在具體業(yè)務上，與通常的賬務處理有所不同，應區(qū)別不同情況進行不同的處理?，F(xiàn)以作為整合主體之一的汾西礦業(yè)集團在本次整合中所采用的幾種兼并重組方式為例進行說明。

煤炭企業(yè)要領取營業(yè)執(zhí)照，要先取得采礦證、地質報告、有資質的設計院提供的初步設計、安全專篇、環(huán)評報告、開工報告等一系列證照后方可進行工商注冊登記。這些證照、手續(xù)都辦理了之后再成立公司至少要一年的時間。但本次整合時間緊、任務重，為了便于操作，汾西礦業(yè)集團采取了與合作股東共同以貨幣資金注冊公司，股比為51%、49%，待其他手續(xù)都完善后，再對營業(yè)范圍進行變更的方法，減少了操作中的困難。下面就具體的方式如何進行賬務處理提出意見，與大家進行探討。

（一）購買被整合方資產

整合主體與合作股東共同購買被整合煤礦的實物資產及采礦權，而后將購得的資產投入整合成立的新公司，雙方股東在新公司各占51%和49%的股份。

這種方式下，涉及“收購”和“投資”兩個行為，依據(jù)《企業(yè)國有資產評估管理暫行辦法》［國務院國有資產監(jiān)督管理委員會令第12號］，“收購非國有單位的資產”、“以非貨幣資產對外投資”都要進行評估，而一個評估報告只能滿足一個目的，也就是說經(jīng)國資委核準的評估報告只能作為“收購”的定價依據(jù)，要“投資”就要再次評估。但實際情況是，整合后的很多煤礦要進行關閉，已不具備評估的可能，而不評估，購得的資產又無法作為新公司的資產入賬。為此，筆者認為應按如下方法入賬：

整合主體及合作股東將應支付被整合方的購并款支付給新公司，作為對新公司的投資。新公司在收到并購款后，先驗資，增加注冊資本金，而后再用該款項支付給被整合煤礦，同時增加“固定資產”等。具體是：

1.整合主體的賬務處理

（1）投入注冊資本金

借：其他應收款――XX公司

貸：銀行存款

（2）新公司注冊成立，注冊資本金轉作投資

借：長期股權投資――XX公司

貸：其他應收款――XX公司

（3）按協(xié)議支付并購單位給新公司

借：長期股權投資――XX公司

貸：銀行存款

2.新公司的賬務處理

（1）收到雙方股東投入的注冊資本金

借：銀行存款

貸：其他應付款――XX集團

――XX合作公司（或某股東）

（2）新公司注冊成立，注冊資本金轉作投資

借：其他應付款――XX集團

――XX合作公司（或某股東）

貸：實收資本（股本）――法人資本（法人股）――國有法人資本（國有法人股）――XX集團

實收資本（股本）――法人資本（法人股）――其他法人資本（其他法人股）――XX合作公司

實收資本――個人資本――某股東

（3）收到股東支付的并購款，增加注冊資本金分錄同上。

（4）支付被整合煤礦并購款

借：存貨

固定資產

無形資產

長期待攤費用

貸：銀行存款

這里這所以還存在“長期待攤費用”，是因為在并購過程中，資產的公允價值是經(jīng)評估確認的價值，而支付給被整合煤礦的補償款除了資產的價值以外，還有未納入評估范圍內形不成資產的費用等（如沒有權屬證明的公路、供電線路等），這些雖然未經(jīng)評估，但這些費用煤礦已發(fā)生，新公司在今后的生產中也能利用，從雙方利益出發(fā)，對這樣的費用性支出也應納入企業(yè)并購范圍。

（二）吸收原煤礦股東，將其煤礦資產折價入股

對被整合的資產進行評估，原煤礦股東以此折價入股，在新公司中占49%，整合主體不再對其進行補償，而是在新公司中按51%的股比對等投資。這種方式下，由于資源不能作為出資，只能將原煤礦的實物資產折價入股，原煤礦的資源要由新公司以購買的形式對原股東進行補償。具備賬務處理如下：

1.整合主體

（1）投入注冊資本金

借：其他應收款――XX公司

貸：銀行存款

（2）新公司注冊成立，注冊資本金轉作投資

借：長期股權投資――XX公司

貸：其他應收款――XX公司

（3）依據(jù)對方投入資產的評估值，計算應投入的資金：

應投入資金=對方投入資產評估值÷0.49×0.51

借：長期股權投資――XX公司

貸：銀行存款

2.新公司的賬務處理

（1）收到雙方股東投入的注冊資本金

借：銀行存款

貸：其他應付款――XX集團

――XX合作公司（或某股東）

（2）新公司注冊成立，注冊資本金轉作投資

借：其他應付款――XX集團

――XX合作公司（或某股東）

貸：實收資本（股本）――法人資本（法人股）――國有法人資本（國有法人股）――XX集團

實收資本（股本）――法人資本（法人股）――其他法人資本（其他法人股）――XX合作公司

實收資本――個人資本――某股東

（3）收到股東投入的原煤礦的實物資產

借：存貨

固定資產

無形資產

貸：實收資本（股本）――法人資本（法人股）――其他法人資本（其他法人股）――XX合作公司

實收資本――個人資本――某股東

（二）購買被整合方股權

采用這種方式，對于企業(yè)債權、債務的核實尤其重要，適用于被整合方財務體系相對健全、運作比較規(guī)范的企業(yè)。股權收購方式又分兩種情況，一是整合主體與合作股東共同購買被整合方的股權，雙方分別占51%、49%的股份；再一種是整合主體購買原股東51%的股權。

在第一種情況下，新股東購買了原企業(yè)全部凈資產，是非同一控制下的吸收合并，但就整合主體而言，取得了企業(yè)51%的股權，是控股合并。在第二種情況下，由于合并方只有整合主體，沒有其他方參與并購，合作股東是原煤礦股東，這種方式是完全意義的控股合并。所以就整合主體而言，兩種方式的賬務處理是一樣的。

1.整合主體的賬務處理

按協(xié)議支付并購款

借：長期股權投資――XX公司

貸：銀行存款

2.新公司的賬務處理

（1）按照評估報告，將企業(yè)的資產、負債調整為購買日的公允價值。

（2）變更股東

借：實收資本――原股東

貸：實收資本（股本）――法人資本（法人股）――國有法人資本（國有法人股）――XX集團

實收資本（股本）――法人資本（法人股）――其他法人資本（其他法人股）――XX合作公司

在兼并重組整合過程中，企業(yè)合并成本往往大于取得的被購買方凈資產公允價值份額，也就是協(xié)議約定的并購款大于按評估值計算的51%的凈資產價值。該部分差額是被整合煤礦不符合確認條件的資產價值，在購買時不調整企業(yè)長期股權投資的賬面價值。在編制合并報表時，依據(jù)非同一控制下企業(yè)合并準則，在合并報表中作為商譽列示。

合并方按照《企業(yè)會計準則第8號――資產減值》的規(guī)定，在期末對其進行減值測試，按照賬面價值與可收回金額孰低的原則計提減值準備，該減值準備計提后，在以后期間不得轉回。

【參考文獻】

［1］ 國家體改委等.關于企業(yè)兼并的暫行辦法［S］.

［2］ 山西省人民政府辦公廳.關于煤礦企業(yè)兼并重組所涉及資源價款采礦權價款處置辦法［S］.

［3］ 山西省省煤礦企業(yè)兼并重組工作領導辦公室.關于加強兼并重組整合礦井安全工作通知［S］.2010.