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第1篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

關鍵詞：上市公司 并購重組 資產(chǎn)評估

在這個競爭激烈的市場環(huán)境下，上市公司并購重組有著重大意義，通過上市公司并購重組可以優(yōu)化社會資源配置，提高資源的利用率，推動社會經(jīng)濟的更好發(fā)展。在上市公司并購重組中，資產(chǎn)評估是一個重要問題，它關系到上市公司并購重組后能夠順利、健康的發(fā)展。如果資產(chǎn)評估不到位，就會影響到上市公司并購重組活動的開展，從而不利于社會經(jīng)濟的發(fā)展。因此，針對上市公司并購重組資產(chǎn)評估問題，必須做好資產(chǎn)評估，確保資產(chǎn)評估的科學、合理、公正、公平是推動上市公司并購重組后健康發(fā)展的保障。

一、上市公司并購重組中做好資產(chǎn)評估的重要性

上市公司并購重組是活躍市場的重要途徑之一，近年來，上市公司并購重組數(shù)量不斷增多，并購金額不斷擴大，上市公司并購重組在社會發(fā)展中所起的作用也越來越大。然而在上市工資并購重組中，資產(chǎn)評估是一項重要的工作，資產(chǎn)評估機構(gòu)以其客觀、公正的專業(yè)價值意見，是交易雙方進行交易的參照，是監(jiān)管部門進行資產(chǎn)估值定價的依據(jù)。如果資產(chǎn)評估工作沒有做好，勢必就會影響到交易雙方的利益，不利于市場經(jīng)濟的發(fā)展。隨著上市公司并購重組規(guī)模的擴大，對資產(chǎn)評估也提出了更高的要求，而要想發(fā)揮資產(chǎn)評估在的作用，評估機構(gòu)就必須積極做好資產(chǎn)評估工作，要確保資產(chǎn)評估工作的公正、客觀、科學、合理性。

二、上市公司并購重組中資產(chǎn)評估中存在的問題

（一）相關法律法規(guī)還不夠完善

隨著經(jīng)濟體制改革的不斷深入，資產(chǎn)評估已有為國有資產(chǎn)管理服務擴展到公共利益服務，雖然資產(chǎn)評估服務范圍的擴大，但是與之相配套的法律法規(guī)還沒有建立，評估機構(gòu)在進行資產(chǎn)評估的過程中依然是采用《國有資產(chǎn)評估管理辦法》來進行資產(chǎn)評估，資產(chǎn)評估率律法存在明顯的滯后性，從而影響到評估準則的制定。

（二）評估人員業(yè)務素質(zhì)、能力有待提高

在上市公司并購重組的資產(chǎn)評估中，評估人員業(yè)務素質(zhì)、能力的高低直接影響到資產(chǎn)評估質(zhì)量。就目前來看，資產(chǎn)評估人員業(yè)務能力不能滿足實際工作的需要，資產(chǎn)評估人員風險意識淡薄，職業(yè)水準低下，影響到資產(chǎn)評估的公正、客觀。另外，資產(chǎn)評估是一項較為復雜的工作，涉及內(nèi)容較多，許多評估人員在實際工作中缺乏主動性和責任心，大多抱著完成任務的心態(tài)去進行評估，從而影響到評估質(zhì)量。

（三）資產(chǎn)評估的監(jiān)管不到位

就目前來看，造成資產(chǎn)評估不合理的重要原因就是資產(chǎn)評估的監(jiān)管不到位。一方面，評估機構(gòu)對資產(chǎn)評估人員的監(jiān)管不到位，以至于評估人員在實際工作中比較隨意，影響到評估質(zhì)量；另一方面，對評估機構(gòu)的監(jiān)管不到位，沒有全面落實資產(chǎn)評估監(jiān)管工作。

三、上市公司并購重組資產(chǎn)評估問題的對策

（一）完善相關法律法規(guī)

上市公司并購重組的資產(chǎn)評估作為一種經(jīng)濟活動，健全的法律法規(guī)是資產(chǎn)評估工作開展的依據(jù)和保障。為此，相關部門必須加強上市公司并購重組資產(chǎn)評估相關法律法規(guī)的建設，要結(jié)合我國現(xiàn)階段的并購重組活動，建立一套完整、健全的法律保障體系，包括產(chǎn)權(quán)交易市場秩序化、政策法規(guī)明確化、政府行為規(guī)范化、國有資產(chǎn)管理法律化、金融體制完善化、收購程序合理化等，以法律來約束資產(chǎn)評估工作，規(guī)范資產(chǎn)評估行為 ，從而確保資產(chǎn)評估的科學、合理、公正、客觀。

（二）加強資產(chǎn)評估人員的教育與管理

首先，要加強資產(chǎn)評估人員專業(yè)教育，提高資產(chǎn)評估人員對上市公司并購重組的認識，加強資產(chǎn)評估人員對資產(chǎn)評估的人氣，強化風險意識，要加強素質(zhì)教育，提高他們的職業(yè)素養(yǎng)；其次，要強化資產(chǎn)評估人員的管理，全面落實責任制，將相關責任落實到資產(chǎn)評估人員的身上，從而更好地規(guī)范他們的行為，從而為資產(chǎn)評估培養(yǎng)一直業(yè)務能力強、職業(yè)素質(zhì)高的評估隊伍。

（三）加強資產(chǎn)評估工作的監(jiān)管

對于上市公司并購重組中的資產(chǎn)評估工作，科學、有效的監(jiān)管是提高資產(chǎn)評估質(zhì)量的有效退靜。因此，相關部門必須強化監(jiān)管。政府部門應當發(fā)揮自己的職能，對資產(chǎn)評估機構(gòu)進行監(jiān)管，明確資產(chǎn)評估機構(gòu)的責任，要強化對資產(chǎn)評估違規(guī)行為的監(jiān)督。作為資產(chǎn)評估機構(gòu)，則要認識到自身的職責所在，要全面畫好資產(chǎn)評估監(jiān)管工作，要加大宣傳，提高工作人員對資產(chǎn)評估的認識，澄清市場對資產(chǎn)評估工作的認識誤區(qū)。

四、結(jié)束語

綜上所述，上市公司并購重組是優(yōu)化社會資源配置的重要途徑，鼓勵上市公司并購重組對推動社會經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展有著積極的作用。而資產(chǎn)評估工作是影響上市公司并購重組發(fā)展的一個關鍵性問題，在上市公司并購重組中就必須做好資產(chǎn)評估工作，無論是政府還是資產(chǎn)評估機構(gòu)，都必須引起足夠的重視，要全面做好資產(chǎn)評估工作，確保資產(chǎn)評估工作的客觀、公正、科學、合理，從而更好地發(fā)揮資產(chǎn)評估的作用。

參考文獻：

[1]程鳳朝，劉旭，溫馨. 上市公司并購重組標的資產(chǎn)價值評估與交易定價關系研究[J]. 會計研究，2013，08：40-46+96

[2]岳公俠，李挺偉，韓立英. 上市公司并購重組企業(yè)價值評估方法選擇研究[J]. 中國資產(chǎn)評估，2011，06：12-17

第2篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

摘 要 在我國，盡管我國規(guī)范外資并購法律法規(guī)以前所未有的速度出臺，但是，我國的外資并購法律體系仍顯得蒼白無力，難以對外資并購進行有效制約。試圖從法律角度切入對外資并購國有企業(yè)制度中存在的問題進行研究，提出了完善我國外資并購法律制度的幾點建議，以期將外資并購引入規(guī)范發(fā)展的道路。

關鍵詞 外資并購 國有企業(yè) 法律制度

一、外資并購國有企業(yè)的基本狀況

由于中國經(jīng)濟保持高速增長，市場準入領域放寬，投資軟硬環(huán)境不斷改善，對國際投資吸引力增大，我國相繼出臺了一系列涉及外資并購境內(nèi)企業(yè)的政策和法規(guī)，如《上市公司收購管理辦法》《關于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》《合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》等等，明確了外資可以并購國有大中型企業(yè)，進一步對外資并購提供法律方面依據(jù)和可操作程序，從而掃除了外資并購內(nèi)地上市公司的最后障礙。這一系列政策的制定和出臺意味著在允許外商投資的領域內(nèi)，外商投資企業(yè)進入中國資本市場的道路已基本暢通。

二、外資并購國有企業(yè)對我國經(jīng)濟發(fā)展的意義

1．有利于引進外資、引進先進的科學技術、管理經(jīng)驗及積極的企業(yè)精神。外資并購作為我國利用外資的一種方式，可以大量吸引外資，拓寬國內(nèi)企業(yè)籌措資金的渠道，推進中國工業(yè)化進程。

2．有利于國有經(jīng)濟戰(zhàn)略重組和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提高我國企業(yè)的市場競爭力，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化和升級，促使我國新的資金技術密集型產(chǎn)業(yè)支柱的形成。

3．有利于推動國有企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制，建立現(xiàn)代化企業(yè)制度。由于并購后建立的合資經(jīng)營企業(yè)的示范作用，有利于推動政府職能的轉(zhuǎn)變，建立起政企分開的國有資產(chǎn)管理和運營的體系。

三、當前我國外資并購法律制度缺陷

1．欠缺體系性。外資并購立法是一個系統(tǒng)的工程，然而我國在外資并購立法上缺乏一個完善的規(guī)制體系。現(xiàn)有的立法基本上遵循“成熟一個制定一個”或者是“頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳”的指導思想，表現(xiàn)為外資并購立法缺乏規(guī)劃性、超前性。由于沒有一部能統(tǒng)率外資并購相關法律規(guī)范的基本法，有限的外資并購立法在不同效力層次和規(guī)制領域上缺乏相互的配合，經(jīng)常出現(xiàn)法律規(guī)范相互間的沖突和無法可依的狀況。

2．法律效力偏低。截至目前為止，我國關于并購的專門立法均為部門規(guī)章，立法效力位階的低下影響著需要配合的各種立法之間的協(xié)調(diào)，本應作為外資并購基本法的《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》如與其他立法沖突，則會排除其適用的可能性，加之規(guī)章的不穩(wěn)定性，可能導致外資因難以預期、增加投資風險而怯步。

3．內(nèi)容不完備。外資并購的規(guī)制需要相關法律法規(guī)的相互配合?？v觀各國的立法，可以發(fā)現(xiàn)在完善的外資并購立法體系中，外資并購審查法、公司法、證券法、反壟斷法等都扮演著非常重要的角色。證券法雖然專門針對上市公司收購問題作出詳細、具體的規(guī)定，但其中存有明顯的疏漏與缺陷。

四、完善我國外資并購國有企業(yè)法律的建議

1．對產(chǎn)業(yè)政策立法的完善。現(xiàn)階段我國頒布的《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》，在實質(zhì)上是起到外資并購基本法的作用。但是，該規(guī)定效力位階較低，還存在很大問題。因此，僅能作為過渡時期的短期立法規(guī)范。從長期來看應當制定《外國投資法》，并專章對外資并購進行統(tǒng)一規(guī)制，對外資并購的含義、外資并購的主體、外資并購的產(chǎn)業(yè)導向、外資并購的方式、外資并購的待遇、外資并購的審查、外資并購的法律適用、法律責任等進行詳細的規(guī)定。

2．《公司法》的完善。從外資并購的角度還應從以下幾方面進行完善。首先，補充防止惡意收購的規(guī)定：第一，立法賦予目標公司經(jīng)營者面臨收購時有尋找收購競爭者的反收購行動的權(quán)利；第二，明確目標公司經(jīng)營者在反收購行動中，對目標公司股東的誠信義務，因為目標公司股東作為與收購關系最為密切的利害關系人，有權(quán)利要求目標公司經(jīng)營者對其負有誠信義務；第三，規(guī)定目標公司董事就收購向目標公司股東提出意見和建議，并提供相關材料的義務，使目標公司股東能在充分了解有關信息的基礎上，作出是否出售自己股份的決定。其次，設立保護中小股東權(quán)益的制度。

3．《證券法》的完善。但是，在面對外資并購國有上市公司給我國帶來機遇和挑戰(zhàn)方面，以適應外資并購上市公司的現(xiàn)實需要，證券法仍應在以下幾個方面進行調(diào)整：第一，賦予管理部門的個案審查職能，杜絕投機行為。第二，完善協(xié)議收購規(guī)定。第三，加強立法協(xié)調(diào)，將對證券市場上的外資并購的監(jiān)管與對非證券市場上外資并購的監(jiān)管結(jié)合起來，以保證國家競爭政策、外資政策和產(chǎn)業(yè)政策的統(tǒng)一和協(xié)調(diào)。

4．防止國有資產(chǎn)流失的法律制度完善。外資并購國有企業(yè)中，國有資產(chǎn)的流失表現(xiàn)為自愿性流失、技術性流失和制度性流失。我國應建立規(guī)范化的制度以真正落實對國有資產(chǎn)的保護，具體的措施主要反應在如下幾個方面：首先，我國應完善國有股權(quán)或國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批制度。其次，建立統(tǒng)一、規(guī)范的資產(chǎn)評估和監(jiān)督制度。我國應強制實行國有資產(chǎn)評估制度，凡未經(jīng)資產(chǎn)評估或不按評估價值入股的外資并購，應當明確予以禁止。再次，應加強對資產(chǎn)評估機構(gòu)的外部監(jiān)督，通過制定“資產(chǎn)評估條例”，規(guī)定評估員的資格、評估機構(gòu)的權(quán)利義務及其法律責任。

參考文獻：

[1]張遠忠.外資并購國有企業(yè)中的法律問題分析.北京:法律出版社.2003.

[2]葉軍.外資并購中國企業(yè)的法律分析.北京:法律出版社.2004.

[3]蔣澤中.企業(yè)兼并與反壟斷問題.北京:經(jīng)濟科學出版社.2001.

第3篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

關鍵詞：上市公司 資產(chǎn)重組 收益法 利潤補償

一、上市公司重大資產(chǎn)重組的利潤補償機制概述

（一）收益法估值下的利潤補償機制

證監(jiān)會《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》要求“重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)定價公允”。根據(jù)《資產(chǎn)評估準則――企業(yè)價值》，對企業(yè)進行估值可選用的評估方法包括收益法、市場法及成本法（資產(chǎn)基礎法），其中收益法是最主要的方法，筆者對2014年全部170起上市公司重大資產(chǎn)重組案例進行統(tǒng)計，使用收益法估值的為113例，占比達66%（數(shù)據(jù)來源：wind資訊），而收益法的具體方法中，最常用的是自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。

對于采用收益法這種基于未來收益預期的估值方法對擬購買資產(chǎn)進行評估并作為定價參考依據(jù)的，為避免利益輸送，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定：“在重大資產(chǎn)重組實施完畢后三年內(nèi)的年度報告中單獨披露相關資產(chǎn)的實際盈利數(shù)與評估報告中利潤預測數(shù)的差異情況，并由會計師事務所對此出具專項審核意見；交易對方應當與上市公司就相關資產(chǎn)實際盈利數(shù)不足利潤預測數(shù)的情況簽訂明確可行的補償協(xié)議?！?/p>

以自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法估值并以凈利潤補償?shù)木唧w方法是：首先對擬購入資產(chǎn)未來收入、成本、費用等進行預測，計算預測凈利潤，然后以該凈利潤為基礎，通過以下公式來計算自由現(xiàn)金流量：企業(yè)自由現(xiàn)金流量=稅后凈經(jīng)營利潤+折舊與攤銷+利息費用-資本性支出-凈營運資金變動；最后，對各年自由現(xiàn)金流量進行貼現(xiàn)來計算企業(yè)價值。而確定補償金額時以將來實現(xiàn)的經(jīng)審核的凈利潤數(shù)與上述預測凈利潤數(shù)比較進行計算。業(yè)績補償方式有兩種，一是股份補償，一是現(xiàn)金補償。在實務中，業(yè)績補償期限一般為重組實施完畢后的三年，對于標的資產(chǎn)作價較賬面值溢價過高的，視情況延長業(yè)績補償期限。

（二）證監(jiān)會對利潤補償機制的監(jiān)管

如果在資產(chǎn)評估時使用的預測凈利潤數(shù)沒有實現(xiàn)，不僅需要補償，甚至可能面臨證監(jiān)會的處罰?！渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》還規(guī)定，重大資產(chǎn)重組實施完畢后，凡因不屬于上市公司管理層事前無法獲知且事后無法控制的原因，上市公司或者購買資產(chǎn)實現(xiàn)的利潤未達到盈利預測報告或者資產(chǎn)評估報告預測金額的80%，或者實際運營情況與重大資產(chǎn)重組報告書中管理層討論與分析部分存在較大差距的，上市公司的董事長、總經(jīng)理，以及對此承擔相應責任的中介機構(gòu)應當在上市公司披露年度報告的同時，在同一報刊上做出解釋，并向投資者公開道歉；實現(xiàn)利潤未達到預測金額50%的，中國證監(jiān)會可以對上市公司、相關機構(gòu)及其責任人員采取監(jiān)管談話、出具警示函、責令定期報告等監(jiān)管措施。

可以看出，證監(jiān)會對重大資產(chǎn)重組估值的監(jiān)管十分嚴格，其主要原因可能是：一方面中國有很大比率的重大資產(chǎn)重組發(fā)生在關聯(lián)企業(yè)之間，避免關聯(lián)方之間通過高估標的資產(chǎn)價值進行利益輸送；另一方面，重大資產(chǎn)重組發(fā)生時，廣大中小股東往往對被收購資產(chǎn)的情況知之甚少，無法對估值的合理性做出判斷。因此，上述規(guī)定是一項非常重要的中小投資者保護措施。

二、收益法估值下的利潤補償機制矛盾性分析

（一）利潤補償機制矛盾性產(chǎn)生的根源

上市公司在重大資產(chǎn)重組中采用自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法估值，估值金額取決于凈現(xiàn)金流量，即基于收付實現(xiàn)制邏輯下的“收益”；而后期是否需要補償，以及補償數(shù)額的計算，則使用的是利潤表中的凈利潤，即權(quán)責發(fā)生制邏輯下的“收益”。這兩種收益的差異使得利潤補償機制本身就存在矛盾性。

企業(yè)的凈利潤雖然與企業(yè)價值高度相關，但現(xiàn)代企業(yè)價值評估理論認為，企業(yè)價值最終由其現(xiàn)金流量決定。企業(yè)自成立伊始，就必須以現(xiàn)金進行各項人力、物力的投入以形成企業(yè)經(jīng)營所必須的資產(chǎn)準備，在經(jīng)營過程中從采購原材料到產(chǎn)品或服務的開發(fā)、生產(chǎn)、銷售推廣，更是每一步都離不開現(xiàn)金的支持，價值最終能否實現(xiàn)，還要看企業(yè)是否提供了社會所需的產(chǎn)品或服務，繼而能產(chǎn)生現(xiàn)金流入，由此實現(xiàn)現(xiàn)金流量的循環(huán)。企業(yè)就是在這種現(xiàn)金循環(huán)中實現(xiàn)其價值的，一旦現(xiàn)金流量出現(xiàn)中斷，將直接威脅到企業(yè)的生存。

凈利潤作為以權(quán)責發(fā)生制為基礎直觀反映企業(yè)盈利能力的指標經(jīng)常被不同程度地粉飾，另外，當會計準則或者企業(yè)所采用的會計政策發(fā)生變化時，凈利潤會受到影響。因此，凈利潤的真實性、可信度常常受到質(zhì)疑。而企業(yè)自由現(xiàn)金流量是企業(yè)實際收支的現(xiàn)金差額，計算自由現(xiàn)金流量所需的財務信息來源涵蓋了資產(chǎn)負債表、利潤表、現(xiàn)金流量表三大會計報表，比凈利潤的來源更廣泛，所以，自由現(xiàn)金流量受會計方法的影響比較小，受到操縱的可能性也較小。

艾爾文?費雪（Irving Fisher）在1906年發(fā)表的專著《資本與收入的性質(zhì)》中，從收入與資本的關系角度入手，說明了價值創(chuàng)造的源泉，認為資本價值實質(zhì)上是資本預期收入的折現(xiàn)值。1990年湯姆?科普蘭（Tom Copeland）和蒂姆?科勒（Tim Koller）、杰克?默林（Jack Murrin）三人合作創(chuàng)作了《價值評估：公司價值衡量與管理》一書。該書明確提出了企業(yè)的價值源于它產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和基于現(xiàn)金流量的投資回報能力的觀點，該觀點當前被理論界和實務界廣泛接受和應用。

（二）利潤補償機制矛盾性導致的后果

由于重組資產(chǎn)的評估采用預測的自由現(xiàn)金流量數(shù)，而利潤補償?shù)挠嬎悴捎妙A測的凈利潤數(shù)，這樣交易對價與補償?shù)挠嬎愦嬖谙鄬Κ毩⑿?，將可能發(fā)生交易方在不影響預測凈利潤的情況下高估自由現(xiàn)金流量，從而高估了標的資產(chǎn)，提高了交易對價。這種利潤補償機制矛盾性產(chǎn)生的經(jīng)濟后果應從資產(chǎn)評估操作過程，特別是從自由現(xiàn)金流量的預測和具體計算方式上剖析。

自由現(xiàn)金流量（Free Cash Flow，F(xiàn)CF）的概念最早是由詹森（Michael Jensen）1986年從成本的研究角度出發(fā)提出的，他定義其為公司在不影響公司持續(xù)經(jīng)營的前提下，滿足了再投資需求后，可分配給公司資本供應者的最大現(xiàn)金量。1990年，科普蘭（Tom Copeland）指出自由現(xiàn)金流量是公司經(jīng)營產(chǎn)生的，可以提供給公司所有投資者（股東和債權(quán)人）的稅后現(xiàn)金流量總額，進一步給出了自由現(xiàn)金流量的計算公式，也就是現(xiàn)在通用的計算方法：企業(yè)自由現(xiàn)金流量=經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量-資本支出=息前稅后營業(yè)利潤+折舊與攤銷-營運資本增加-資本支出。

可以看出，企業(yè)自由現(xiàn)金流量與凈利潤的重要差異在于，前者扣除了營運資本增加額和資本支出。這兩項的變動不會體現(xiàn)在利潤表上，也就不影響企業(yè)的凈利潤?；蛘哒f，這兩項的調(diào)整不會改變利潤補償?shù)挠嬎銛?shù)額，但會影響標的資產(chǎn)的評估價值。因此，利潤補償機制的矛盾性使重大資產(chǎn)重組交易中，可能發(fā)生營運資本或者資本支出被低估從而自由現(xiàn)金流量被高估，但不影響凈利潤預測數(shù)的情況發(fā)生。

三、案例分析

實踐中，是否會發(fā)生實際凈利潤超過預測值而實際自由現(xiàn)金流低于預測值的情況呢？筆者對部分上市公司重大資產(chǎn)重組案例的公開材料進行分析，發(fā)現(xiàn)重大資產(chǎn)重組估值的信息披露不統(tǒng)一，很多上市公司沒有披露估值時使用的自由現(xiàn)金流預測數(shù)據(jù)，僅披露凈利潤預測數(shù)據(jù)；另外，根據(jù)目前的監(jiān)管要求，在重大資產(chǎn)重組完成后，上市公司需要對收購資產(chǎn)的實際凈利潤進行單獨披露，并與預測凈利潤進行比較，以確定是否需要進行補償，但并沒有要求單獨披露收購資產(chǎn)實際自由現(xiàn)金流，因此也無法與預測自由現(xiàn)金流做出比較。根據(jù)這一信息披露現(xiàn)狀，筆者僅能就個別案例進行分析和推測并提出合理質(zhì)疑。

以新疆西部建設股份有限公司（以下簡稱為“西部建設”）2012年向中國建筑一局（集團）有限公司等七家企業(yè)收購中建商品混凝土有限公司100%股權(quán)、天津中建新紀元商品混凝土有限公司100%股權(quán)、山東建澤混凝土有限公司55%股權(quán)情況為例。該案例中，截至評估基準日（2012年4月30日），標的資產(chǎn)合并口徑歸屬于母公司股東權(quán)益合計為112，345萬元，評估值合計為238，168萬元，增值125，823萬元，增值率為112%。根據(jù)其于2013年3月的《西部建設發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關聯(lián)交易報告書（修訂稿）》及2014年4月《西部建設2013年度重大資產(chǎn)重組盈利預測實現(xiàn)情況的說明》，上述收購資產(chǎn)股權(quán)估值時預測的2013年凈利潤合計為29，126萬元，實際完成為30，042萬元，完成率103%；預測的2013年企業(yè)自由現(xiàn)金流合計為7，837萬元，而實際完成的自由現(xiàn)金流量因為不需要披露而不能準確獲得。

筆者對西部建設2013年公告的現(xiàn)金流量表進行分析，認為收購資產(chǎn)實際實現(xiàn)的自由現(xiàn)金流與上述預測值存在較大差異。

通過以下公式可以計算上市公司整體企業(yè)自由現(xiàn)金流：企業(yè)自由現(xiàn)金流=經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量-資本性支出=經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量-購建固定、無形和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金，得出2013年西部建設合并企業(yè)自由現(xiàn)金流為-71，779萬元，其中，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為-41，762萬元，資本性支出為30，017萬元，由于西部建設合并范圍還包括其他公司，因此不能由此斷定收購資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流量為負。首先，資本性支出主體不一定是上述被收購公司發(fā)生的，從最謹慎角度，假設上述被收購公司未發(fā)生任何資本性支出，那么，西部建設合并現(xiàn)金流量表-41，762的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量有多少是被收購資產(chǎn)產(chǎn)生的呢？西部建設2013年完成收購前后營業(yè)收入的結(jié)構(gòu)如表所示。

從上表可看出，西部建設所收購企業(yè)的主業(yè)與上市公司原業(yè)務是一致的，都是商品砼。由于是同樣的行業(yè)，其經(jīng)營活動現(xiàn)金流量一般具有相似的特征，而收購資產(chǎn)產(chǎn)生的營業(yè)收入占到總收入的73%，因此可以合理的推測，-41，762的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量主要受到收購資產(chǎn)的影響，也就是說收購資產(chǎn)產(chǎn)生的企業(yè)自由現(xiàn)金流超過預測水平，即超過7，837萬元的可能性較小。

雖然由于信息披露的限制，可能對準確的實際情況不得而知，但確實有足夠的理由表示質(zhì)疑。（以上數(shù)據(jù)均通過公開資料整理）

四、當前利潤補償機制存在的原因及改良建議

（一）當前利潤補償機制存在的原因分析

（1）相比于以凈利潤進行估值，自由現(xiàn)金流量估值法應用更廣泛。以凈利潤進行估值的方法包括兩類：一類是相對估值法如PE估值、EV/EBITDA估值等，這種方法并不是以企業(yè)內(nèi)在價值作為估值的依據(jù)，而且很容易受到股市行情的影響（在牛熊市中，同一企業(yè)的PE可能相差極大），存在明顯的缺陷；另一類是對經(jīng)營性盈利進行貼現(xiàn)，如剩余收益貼現(xiàn)法估值，但未獲得主流認可。另外，從本質(zhì)上講，貼現(xiàn)法是專門針對現(xiàn)金流量進行處理的一項技術，對盈利進行貼現(xiàn)并不合適。

（2）數(shù)量龐大的個人投資者，甚至眾多的機構(gòu)投資者，更傾向于使用凈利潤評估是否進行投資，而不是自由現(xiàn)金流。也就是說，當重大資產(chǎn)重組完成后，投資者僅會對公司的經(jīng)營產(chǎn)生的凈利潤關心，而不再關心自由現(xiàn)金流量。因此，利用凈利潤指標作為業(yè)績補償?shù)囊罁?jù)也迎合了投資者的需要。

（3）各種投資機會可能很難預測，在重大資產(chǎn)評估發(fā)生時可能無法預計未來新的資本性投入，相應地，也就沒有考慮新增投入產(chǎn)生的經(jīng)營現(xiàn)金流入。

（二）當前利潤補償機制的改良建議

顯然，以自由現(xiàn)金流估值而以凈利潤補償?shù)臉I(yè)績補償機制存在理論邏輯的不一致，而且在實際操作中可能會高估標的資產(chǎn)。如果以凈利潤估值并以凈利潤補償，雖然能夠消除這種不一致，但如上文所述，凈利潤估值法存在一定的缺陷。

因此，合理的方式則是以自由現(xiàn)金流估值并以自由現(xiàn)金流補償。但在以自由現(xiàn)金流進行補償時，應在審計報告扣除非經(jīng)常損益的凈利潤的基礎上，考慮營運資金的增加和資本性支出。

（1）當期資本性投入是否計入自由現(xiàn)金流量，應當區(qū)別對待。計算補償時，應以評估假設為基礎進行檢驗，凡是在評估假設中已經(jīng)考慮的項目，應對此項目的實際發(fā)生額進行核查，已確定是否存在重大差異。

（2）當期被收購資產(chǎn)營運資金的增加應全部考慮。營運資金增加在性質(zhì)上屬于流動資金投入，其目的通常為增加當期銷售收入（如增加客戶賒銷額度、增加產(chǎn)成品的儲備等），降低當期原材料采購成本或風險（如降低賒購比率、增加原料儲備等），因此，營運資金投入的經(jīng)濟效用已經(jīng)在當期全部體現(xiàn)，計算補償時應當全部考慮。

參考文獻：

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第4篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

【關鍵詞】資產(chǎn)評估 資產(chǎn)重組 上市公司 評估方法

一、上市公司資產(chǎn)評估業(yè)務的現(xiàn)狀

（1）資產(chǎn)評估方法及對象更加復雜。目前資產(chǎn)評估的種類很多，如兼并、收購、資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓，債務重組等。這主要決定于主體的重組原因、兼并或收購對象狀況等。因此，為了有效地評估不同對象的資產(chǎn)價值，應有選擇地運用不同的評估的方法，甚至綜合多種方法一起使用。所以，評估對象的復雜化導致資產(chǎn)評估方法的多樣化。那么評估業(yè)務的內(nèi)容也將變得更加復雜，那么在評估的時候，評估師必須根據(jù)評估對象的特點和發(fā)展現(xiàn)狀，評估的原因及目的，以及行業(yè)的市場狀況等，從而能更加合理地選擇相應的方法來評估對象。

（2）資產(chǎn)評估結(jié)果有效性較高。以2009年資產(chǎn)評估行業(yè)為例，該年有57家上市公司需要進行資產(chǎn)評估，最終85.96%的公司采納最終結(jié)果作為交易的最終依據(jù)；而其中的7.02%是根據(jù)市場情況，按最終交易結(jié)果定價的，但他們都是企業(yè)之間的并購重組；除此之外，其他公司是依據(jù)評估機構(gòu)的結(jié)果進行了下浮?？偟膩碚f，大部分上市公司都直接按照評估結(jié)果作為最終交易價格，少數(shù)則在評估結(jié)果的基礎上進行了上浮或下調(diào)。

（3）資產(chǎn)評估機構(gòu)狀況。還是以2009年評估行業(yè)為例，該年的業(yè)務量有77家企業(yè)，主要是并購、資產(chǎn)出售等。這些業(yè)務的經(jīng)辦機構(gòu)情況如下：66.23%業(yè)務是選擇了北京的評估機構(gòu)，33.77%選擇了評估對象所在地的評估機構(gòu)而非北京的注冊機構(gòu)而其中有17家評估機構(gòu)參與了這些評估業(yè)務，但每個單位承擔的業(yè)務量卻差距明顯，有一家承做了12家業(yè)務之多，而另外承做數(shù)量最少的一家僅做了1家。

二、上市公司重組資產(chǎn)評估存在的問題

（1）評估方法的選擇及使用問題。如上文所述，評估方法眾多，每種方法各有優(yōu)缺點，也有其特定的使用條件，因此，在較為復雜時應選用多種評估方法進行多角度評估。然而，在使用條件及其特點的不同，即便是評價同一對象也可能會產(chǎn)生不一樣的結(jié)果，從而影響投資人的決策及其權(quán)益。

（2）評估機構(gòu)及其人員的監(jiān)管問題。資產(chǎn)評估對象可能是建筑物、土地、無形資產(chǎn)、設備等，因此對這些東西的評估需要涉及相關的行業(yè)組織，而這幾項又分別歸屬于建設部、財政部、國土資源部管理。各部門在評估時都有屬于自己的執(zhí)行標準，這些標準有一定程度上的差異，但各部門之間的溝通與協(xié)調(diào)又不足。因此，對資產(chǎn)評估業(yè)的管理比較混亂，“多頭管理”情況嚴重。

（3）評估機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量有待提升。由于起步較晚，我國評估機構(gòu)還不成熟，又存在行業(yè)管理問題，執(zhí)業(yè)質(zhì)量也需要進一步提高：部分執(zhí)業(yè)人員為避免自己可能要承擔的責任，經(jīng)常在評估報告中加“特別事項說明”一條，從而將自己的責任排除在外，由上市公司自己或會計師等其他中介機構(gòu)；評估報告中設定過多的假設條件，使評估結(jié)果不符合評估對象的實際情況，不符合實際的評估報告必定不能真正體現(xiàn)評估對像的價值；評估機構(gòu)為追求效率或降低評估成本而不按正常評估程序進行，從而導致評估工作的效果。

三、如何完善上市公司重組資產(chǎn)評估工作

（1）對資產(chǎn)評估行業(yè)進行統(tǒng)一管理。為避免因“多頭管理”影響評估業(yè)，應該建立統(tǒng)一的資格審批和監(jiān)管機制。相關法律規(guī)定我國資產(chǎn)評估機構(gòu)資格必須遵循嚴格的資格審查，相關部門確認之后才能正式營業(yè)，并且必須接受有關部門的統(tǒng)一監(jiān)督和管理，這樣使資產(chǎn)評估行業(yè)的管理更加有序。

為資產(chǎn)評估業(yè)建立相應的行業(yè)協(xié)會，從而可以由行業(yè)協(xié)會對整個行業(yè)進行統(tǒng)一的管理。行業(yè)協(xié)會不僅可以監(jiān)督管理業(yè)內(nèi)企業(yè)的行為，而且還能結(jié)合業(yè)內(nèi)需要制訂統(tǒng)一的行業(yè)標準及操作規(guī)范，建立統(tǒng)一的執(zhí)業(yè)準則，建立統(tǒng)一的資格認證體系，從而規(guī)范每個評估機構(gòu)及執(zhí)業(yè)人員的評估行為。

（2）加大對評估機構(gòu)的監(jiān)管力度。評估機構(gòu)的評估結(jié)果直接影響了投資者或委托人的權(quán)益，影響其在資產(chǎn)重組中的決策行為，甚至因評估結(jié)果不準確（一般價值偏高）而損害某些權(quán)益人的利益。因此，為避免評估機構(gòu)或評估師作出違反行業(yè)道德的行業(yè)，應該加強行為監(jiān)督機制，使評估過程更加規(guī)范，評估結(jié)果更加真實。與此同時，還可以讓行業(yè)協(xié)會及評估單位進行自我監(jiān)督。

（3）有效地選擇合適的評估方法。評估方法很多，各有所長，而每一資產(chǎn)重組的對象、目的、市場狀況各有不同，因此，評估師應該根據(jù)評估對象的情況靈活多變地選擇合適的評估方法。目前，具體的方法主要有：收益現(xiàn)值的評估方法適用于評估對象具有良好的生產(chǎn)經(jīng)營水平，較佳的獲利能力；清算價格方法則適用于評估對象存在經(jīng)營不善的情況，且長期處于虧損狀態(tài)，毫無發(fā)展前途可言；重置成本方法則適用于評估對象在經(jīng)營管理方面較差，但還是有一定的發(fā)展前景，獲利較低。

（4）加強對評估人員的再教育。目前，我國評估執(zhí)業(yè)人員的教育形式是一站式，且受傳統(tǒng)教育的影響，教育方法脫離實際，實用性不強，且其再教育缺乏。而評估業(yè)的評估工作是需要與時俱進，這就需要加強執(zhí)業(yè)人員的再教育，可以從這幾方面著手：

引進激勵機制，建立再教育經(jīng)歷、學識、職稱與其工資或獎金直接掛鉤，從而激發(fā)執(zhí)業(yè)人員對再教育的積極性。建立內(nèi)容豐富的培訓體系。受時間、空間、收入水平、受教育程度等的限制，相關人員對再教育的需要會各有差異，因此，可以由行業(yè)協(xié)會、大專院校或評估機構(gòu)自行舉辦各種類型的培訓以滿足不同執(zhí)業(yè)人員的需求。

與時俱進增加培訓的內(nèi)容，市場在發(fā)展，評估需求也是不斷在變化，因此，培訓部門、機構(gòu)應該對培訓內(nèi)容不斷更新，根據(jù)新出現(xiàn)的問題，在培訓中有針對性的提供相應的解決辦法，或案件分析。

參考文獻：

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第5篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

在我國上市公司資產(chǎn)重組中，采取關聯(lián)交易的現(xiàn)象十分普遍。一般的市場交易，交易雙方由于不存在共同利益，往往會從各自的經(jīng)濟利益出發(fā)，一般不會輕易接受不利條款，這是以信息基本對稱、自由行為等基礎上形成的交易，是一種公平交易，公開財務報告一般認為是建立在公平交易基礎上的。在存在關聯(lián)方關系時，關聯(lián)方之間的交易往往不是建立在公平交易基礎上的。因為，關聯(lián)方之間發(fā)生交易時，缺乏充分競爭、自由行為等條件，而且由于交易雙方的特殊關系和非盈利目的，常常使雙方利益產(chǎn)生交集或趨同，從而影響交易。關聯(lián)公司間往往通過虛假交易就可以輕易達到提高經(jīng)營業(yè)績等各種目的。

一、上市公司資產(chǎn)重組關聯(lián)交易類型

我國上市公司資產(chǎn)重組的關聯(lián)交易主要表現(xiàn)為上市公司與其母公司或母公司所屬其他子公司之間的資產(chǎn)交易。其主要類型有：

（一）切除型

上市公司剝離不良資產(chǎn)，由母公司或母公司所屬的其他子公司來接盤。適用于上市公司受累于不良資產(chǎn)而急需脫身。

（二）輸血型

母公司向上市公司注入盈利能力較強的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。適用于“營養(yǎng)不良”的上市公司。采用這種方式，上市公司可以通過現(xiàn)金方式收購，或上市公司配股時母公司以非現(xiàn)金資產(chǎn)作為配股資金注入。因為母公司為了取得較好發(fā)展，必須依賴其控股的上市公司的融資職能，不斷通過證券市場取得資金，盤活現(xiàn)有資產(chǎn)。為帶動整個集團規(guī)模擴大和效益的提高，從整個企業(yè)集團的利益出發(fā)，不得不將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入到上市公司，將其不良資產(chǎn)剝離出去，從而讓上市公司在證券市場中套現(xiàn)；否則將面臨“摘牌”，失去證券市場的融資能力，并很可能危及整個集團的發(fā)展。

（三）混合型

上市公司剝離不良資產(chǎn)，由母公司或母公司所屬的其他子公司來接盤，同時母公司向上市公司注入盈利能力較強的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。一般以某些民營企業(yè)或其他企業(yè)收購上市公司之后居多。在收購之后，為盡快提高上市公司的盈利水平，故既要向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，又需將不良資產(chǎn)或劣質(zhì)資產(chǎn)予以剝離，以達到買“殼”上市的目的。

二、關聯(lián)方資產(chǎn)重組存在的主要問題

資產(chǎn)重組的關聯(lián)交易對盡快提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績具有重要意義，但同時我們也應關注其給證券市場帶來的不利影響。如大量存在非規(guī)范的關聯(lián)方資產(chǎn)重組會扭曲資本市場資源配置功能并誤導投資者、通過資產(chǎn)重組的關聯(lián)交易進行利潤操縱、大股東通過它損害其它股東的經(jīng)濟利益或造成國有資產(chǎn)的流失等。

（一）大量非規(guī)范關聯(lián)方資產(chǎn)重組的存在，會扭曲資本市場資源配置的功能并誤導投資者

資本市場最基本的功能是資源的優(yōu)化配置功能，即通過上市將社會資源向那些業(yè)績優(yōu)良，有發(fā)展前景的公司集中，從而提高資源的利用效率。但是非規(guī)范關聯(lián)方資產(chǎn)重組的存在，使那些沒有多大發(fā)展前途公司的經(jīng)營業(yè)績能夠一下子提升，給人造成一種繁榮假象，投資者將資金向這些公司集中，會產(chǎn)生“劣幣驅(qū)逐良幣”的后果，導致資源利用效率的低下。同時，此類上市公司股價往往處于高位，易形成巨大泡沫，危害證券市場的穩(wěn)定和發(fā)展。另外，由于關聯(lián)交易操作而導致股價上漲，容易誤導投資者，使其形成一種越投資績差股越賺錢的錯誤理念，也不利于我國資本市場的健康發(fā)展。

（二）關聯(lián)交易的資產(chǎn)重組成為大股東謀求超額收益的手段

我國資本市場建立之初就是為國有企業(yè)脫貧服務的，把融資放在第一位，而把優(yōu)化資源配置放在第二位，而且在上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)安排上，基本上是第一大股東處于絕對控股地位，使本屬于公司最高權(quán)力機構(gòu)的股東大會形同虛設，成為一個表決機器。因此，在資產(chǎn)重組的關聯(lián)交易中，大股東出于對自身利益的考慮，會無視中小股東的利益。由于我國證券市場管理體系尚不完善，作為控股股東的大股東往往通過關聯(lián)交易，甚至以“黃金換垃圾”的方式將自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)廉價換取昂貴的劣質(zhì)資產(chǎn)，使上市公司迅速提高經(jīng)營業(yè)績，取得配股資格，從投資者手中圈錢；然后，通過上市公司收購其擁有的所謂“優(yōu)質(zhì)”資產(chǎn)，在資本市場中套取現(xiàn)金，從而在反復的資產(chǎn)置換和關聯(lián)交易中取得非法超額收益，嚴重侵害了中小股東的權(quán)益。

（三）缺乏對關聯(lián)方資產(chǎn)重組的監(jiān)管機制，從而損害了國家和中小股東的利益

由于我國目前國有資產(chǎn)管理體制尚未理順，上市公司中國有股權(quán)代表缺位，且缺乏應有的監(jiān)督機制，在日常的企業(yè)運作過程中，國家將國有資產(chǎn)（股本）交給一部分人來管理，他們在代表國有股權(quán)進行投票時，可能存在“道德風險”和“逆向選擇”行為。這部分人的利益與國家利益以及股東利益常常不完全一致，當出現(xiàn)矛盾時，利益分配很容易傾向于一小部分人，尤其是當具有國有性質(zhì)的大股東參與、且這個大股東控制了該公司的經(jīng)營決策權(quán)時，他就有可能既損害國家股東的利益，又損害小股東利益，從而出現(xiàn)內(nèi)部人控制現(xiàn)象。內(nèi)部人控制很容易通過關聯(lián)交易操縱交易價格，或?qū)⒗麧欈D(zhuǎn)移等，以實現(xiàn)自身利益最大化。

三、規(guī)范上市公司資產(chǎn)重組關聯(lián)交易之對策

（一）完善有關法規(guī)，以保護國家股東權(quán)益和中小股東的利益

我國目前涉及關聯(lián)交易的法規(guī)主要有《企業(yè)會計準則第36號――關聯(lián)方披露》、《公司法》。特別是2005年新頒布的《公司法》中規(guī)定：公司控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他人不得利用其關聯(lián)關系侵占公司利益；否則，給公司造成損失的，應當承擔賠償責任。明確了董事回避制度，即上市公司董事與董事會會議決議事項所涉及的企業(yè)有關聯(lián)關系的，不得對該項決議行使表決權(quán)，也不得其他董事行使表決權(quán)；該董事會會議由過半數(shù)的無關聯(lián)關系董事出席即可舉行，董事會會議所作決議須經(jīng)無關聯(lián)關系董事過半數(shù)通過，出席董事會的無關聯(lián)關系董事人數(shù)不足3人的，應將該事項提交上市公司股東大會審議?！豆痉ā返倪@一修改，使關聯(lián)交易納入《公司法》這一基本法律的規(guī)范范疇。證券管理部門和證券交易所應該在此基礎上制定相應的旨在保護中小股東和國家利益及對關聯(lián)交易實施監(jiān)管的信息披露等規(guī)范制度。由于資產(chǎn)重組的關聯(lián)交易具有一次易金額大、定價較為復雜，而且必須聘請資產(chǎn)評估師進行評估等特點，按現(xiàn)行準則要求所披露的內(nèi)容（性質(zhì)、類型、要素）投資者根本無法判斷資產(chǎn)重組關聯(lián)交易是否損害了自身的權(quán)益，因此，還應增加披露資產(chǎn)評估機構(gòu)、誰聘請的、評估的金額和評估報告內(nèi)容簡要、最終交易價格與評估金額差異及原因等。

（二）完善公司法人治理結(jié)構(gòu)

由于股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理性，處于絕對控股地位的第一大股東，往往利用關聯(lián)交易的資產(chǎn)重組獲取非法的超額收益。因此，必須對上市公司這種較為集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整。目前實行的股權(quán)分置改革，實現(xiàn)了股票市場的全流通，大股東和中小股東有了共同的利益基礎，對完善公司治理有一定好處。應該在此基礎上引進更多的戰(zhàn)略投資者，使他們成為公司的第二，第三，第四等大股東，使上市公司最終能夠形成相對分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而形成公司主要大股東之間的相互制衡，這不僅可以改變過去那種第一大股東“一票定乾坤”的歷史，使上市公司建立起真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，保證上市公司法人治理結(jié)構(gòu)得到逐步完善，而且還可以起到保護中小投資者利益的作用。另外，建立和完善委托關系，對經(jīng)理人的內(nèi)部控制實現(xiàn)有效制約，加強國有股的人格化建設，杜絕內(nèi)部人通過非法運作或違規(guī)操作追求個人資本積累的不合法行為。

第6篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

關鍵詞跨國并購直接投資資產(chǎn)重組市場化

1引言

改革開放以來，我國利用外商直接投資獲得了長足的發(fā)展。截止2002年12月底，全國累計批準外商投資企業(yè)424196個，合同外資8280.60億美元，實際使用外資4479.66億美元，跨國公司直接投資在我國國民經(jīng)濟中的地位日益突出。但由于我國政策的限制，國際直接投資進入我國一般都是采用新設投資的方式，跨國并購這一跨國直接投資的最主要方式在我國利用外資中所占比重并不高。2002年“世界投資報告”顯示，2001年我國吸收了468.88億美元的國際直接投資，但只有不到5%是通過跨國并購的方式進入我國的。本文論述了汽車工業(yè)跨國并購之所以難以在我國廣泛展開，主要面臨著法律、體制、資本市場、企業(yè)文化等方面的障礙。

2跨國并購面臨的主要障礙分析2.1法律障礙

（1）有關外資并購的法律體系不健全。我國還沒有專門適用于外資并購的法律，僅有的幾個用于調(diào)節(jié)外資并購活動的規(guī)章制度，如2002年10月證監(jiān)會頒布的《上市公司收購管理辦法》，2002年11月，證監(jiān)會、財政部、國家工商總局和國家外匯管理局聯(lián)合的《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》，特別是2003年3月7日頒布、4月12日起施行的《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》，成為我國第一部外資并購的綜合性行政法規(guī)。綜觀這些法規(guī)，其規(guī)定原則性太強，缺乏可操作性。另外，缺乏一系列的外資并購配套法規(guī)，如《反壟斷法》、《社會保障法》等等，在一定程度上阻礙了外資并購的發(fā)展。

（2）缺乏科學、高效、透明的外資并購審批制度。我國在《合資經(jīng)營企業(yè)法》、《合作經(jīng)營企業(yè)法》、《外商投資企業(yè)法》及其實施條例、細則中對外資進入做了規(guī)定，但這些規(guī)定從總體上看，具有重審批權(quán)限和程序界定，輕操作辦法的特點。例如《外商收購國有企業(yè)的暫行規(guī)定》雖然是直接針對外商收購國有企業(yè)行為制定的，但其中的實質(zhì)性內(nèi)容只是設定了審批權(quán)限和審批程序，而對許多細節(jié)性操作問題沒有明確規(guī)定，缺乏內(nèi)在協(xié)調(diào)性和結(jié)構(gòu)的嚴密性，難以構(gòu)成一個相對完整和獨立的審查外資準入的審批制度，因而極易引起外商的誤解。

（3）缺乏排斥地方利益約束及國有股權(quán)管理的法律制度體系。由于汽車制造企業(yè)是以資本為紐帶，以全球為資源利用銷售市場的綜合產(chǎn)業(yè)，其本質(zhì)決定了該產(chǎn)業(yè)排斥地域封鎖和地方保護主義。而我國汽車制造企業(yè)一般都與所在地方具有密切的聯(lián)系，許多汽車生產(chǎn)廠家都是借助于地方性產(chǎn)業(yè)政策及地方法律法規(guī)得以發(fā)展起來。更多的地方通過設立國有股權(quán)投資公司來對相應的地方汽車生產(chǎn)企業(yè)達到控股或參股。因此，急需建立排斥地方利益約束的法律制度體系。汽車制造企業(yè)一直以國有股權(quán)為主控制，雖然多數(shù)汽車制造企業(yè)特別是上市公司都已經(jīng)進行了改制，但國有股包括國有法人股的股東權(quán)利的行使路徑并沒有真正清晰過。因此如何建立關于國有股權(quán)管理的法律制度體系是中國汽車工業(yè)發(fā)展需要解決的首要問題。

2.2體制障礙

(1)企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清，治理結(jié)構(gòu)不健全。在企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清晰的條件下，跨國公司對國內(nèi)企業(yè)的收購標的本身就蘊涵了巨大的風險，收購后的企業(yè)組織也難以通過產(chǎn)權(quán)來實現(xiàn)對資源的內(nèi)部化配置，并形成跨國直接投資的內(nèi)部化優(yōu)勢。因此，企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清嚴重制約了跨國公司的并購意愿。又比如股權(quán)結(jié)構(gòu)的缺陷，目前我國企業(yè)的大股東平均控股比例大多在50%以上，這種特殊的股本結(jié)構(gòu)使得外商想成為控股股東就必須取得較大比例的股權(quán)，無形之中增加了并購成本。外資企業(yè)若不能控制被并購企業(yè)，就無法獲得轉(zhuǎn)移技術和管理能力優(yōu)勢的收益，也無法把在生產(chǎn)經(jīng)營、營銷手段、售后服務等方面的經(jīng)驗嫁接到國內(nèi)企業(yè)中來，跨國并購的優(yōu)勢就不能得到充分發(fā)揮。

(2)資產(chǎn)評估問題。外商購買國內(nèi)企業(yè)時遇到的首要問題就是購買價格。目前，國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)評估大多采用國有資產(chǎn)評估制度。評估部門的評估和國有資產(chǎn)管理部門的確認是以賬面資產(chǎn)為準的，而外商接受的價值不是賬面價值而是市場重置價，即該企業(yè)的實際價值，這和賬面價值有較大的差距。這個問題是外商購買國內(nèi)企業(yè)難以成交的結(jié)癥之一。另外，全國僅有國有資產(chǎn)評估機構(gòu)400多家，專門從業(yè)人員

1000余人，遠不能滿足需要，評估實際水平距國際水平差別甚大，操作過程中有時還受行政干預。一些國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)沒有經(jīng)過規(guī)范化的核定和評估，如對企業(yè)品牌、商標、信譽等無形資產(chǎn)的評估。

2.3資本市場障礙

所謂資本市場障礙是指現(xiàn)階段我國資本市場的缺陷，從而為企業(yè)之間產(chǎn)權(quán)交易設置的障礙。資本市場的建立和完善是企業(yè)間開展并購的前提條件和基礎。不僅如此，資本市場的發(fā)達程度還決定了企業(yè)并購活動的發(fā)達程度。對于上市公司而言，證券市場的發(fā)展直接影響著上市公司并購的質(zhì)量。國外大多數(shù)企業(yè)間的并購都是在證券市場上完成的。我國的證券市場起步較晚，仍處于初級發(fā)展階段，不僅市場規(guī)模比較小，而且本身帶有很多的不規(guī)范性。目前國內(nèi)的資本市場，除A股市場剛開始對合資企業(yè)開放之外，基本不對外資開放；證券市場上“一股獨大”現(xiàn)象突出，國有股、法人股不流通，而流通股B股、H股數(shù)量有限，加之股市低迷、信息披露不規(guī)范、幕后交易時有發(fā)生。這些都大大限制了外資通過證券資本市場進行跨國并購。

資本市場發(fā)育不成熟的另一表現(xiàn)是金融工具品種少，企業(yè)籌資渠道狹窄。并購活動耗資巨大，單純依靠一個公司自有資金顯然是不現(xiàn)實的。在西方發(fā)達國家，跨國公司主要利用國際資本市場和證券市場，借別人的錢來完成跨國并購。90%以上的并購資金是通過發(fā)行股票、債券、以股換股、抵押貸款、信用貸款等融資手段籌資。但我國絕大部分并購活動還僅僅停留在資產(chǎn)無償劃撥、承擔債務或現(xiàn)金收購等方式上，并購活動中的融資效率十分低下。

2.4企業(yè)文化差異造成的整合障礙

在知識經(jīng)濟時代，企業(yè)并購呈現(xiàn)出范圍廣、巨額化、跨國化等一系列新特點，逐漸成為世界各國企業(yè)擴大規(guī)模、獲取競爭優(yōu)勢的最有效的戰(zhàn)略選擇。但這一戰(zhàn)略選擇的實現(xiàn)并不完全取決于有形資產(chǎn)規(guī)模(如廠房、機器、技術、資本等)的簡單疊加，更重要的是實現(xiàn)并購企業(yè)和目標企業(yè)從有形資源到以企業(yè)文化為核心的無形資源的整合，從而在根本上提高企業(yè)的核心競爭力?？鐕①徶校①忞p方來自不同的國家，政治、經(jīng)濟背景不同，社會制度和經(jīng)濟發(fā)展程度不同，東西方文化差異造成的沖突不可避免。由于并購中往往要涉及到人員變動、管理模式選擇等問題，雙方文化的差異就表現(xiàn)得更為突出和明顯。據(jù)有關數(shù)據(jù)統(tǒng)計，在全球范圍內(nèi)資產(chǎn)重組的成功率只有43%左右，而那些失敗的重組案中80%以上直接或間接起因于新企業(yè)文化整合的失敗。因此，如何通過整合在企業(yè)內(nèi)部建立統(tǒng)一的價值觀和企業(yè)文化，實現(xiàn)“l(fā)+1>2”的效應是并購雙方必須認真考慮的問題。

3采取的主要對策與建議

3.1健全外資并購法律法規(guī)，適當簡化審批程序

首先，充分借鑒發(fā)達國家及其發(fā)展中國家的成熟經(jīng)驗，構(gòu)建起既符合國際慣例，又體現(xiàn)我國具體國情的、操作性強的外資并購法規(guī)體系。具體而言，應將重點放在《企業(yè)兼并法》、《反壟斷法》、《產(chǎn)業(yè)政策法》等法律的制定上。在制定上述法律的基礎上，還應完善其他配套法規(guī)和制度，以更好適應外資并購的需要，如修改《公司法》中關于公司投資限制的規(guī)定，適當放寬收購資金的到位期限；完善《證券法》中要約收購的規(guī)定，使國有股向外資轉(zhuǎn)讓的比例進一步合理化；完善《企業(yè)破產(chǎn)法》，使破產(chǎn)企業(yè)的債務清晰、職工安排與安置進一步合理化，減輕外資并購的相關成本等。其次，簡化外資并購的審批程序。外資并購的審批制度要按照國際慣例改為實行有限度的自動核準制，用統(tǒng)一的法律法規(guī)來規(guī)范審批程序，明確審批權(quán)限，強化審批責任，簡化審批手續(xù)，合理規(guī)定審批時限。外資并購的審批權(quán)力可以適當下放，此外，國家及各省市都應該盡可能設立或委派專門機構(gòu)開展外資并購的審批工作，以防止出現(xiàn)政出多門、相互沖突的現(xiàn)象。

3.2規(guī)范資產(chǎn)評估制度，提高資產(chǎn)評估水平

科學合理的資產(chǎn)評估制度為企業(yè)并購提供了可靠的依據(jù)，有助于外商對目標公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況、資產(chǎn)價值、獲利能力等重要指標進行詳細了解與科學分析，從而確定恰當?shù)牟①徑灰變r格，使得整個外資并購工作定量化、規(guī)范化，避免主觀隨意性。因此，必須進一步改進和完善我國現(xiàn)有的資產(chǎn)評估制度，努力提高評估水平，積極與國際慣例接軌，以實現(xiàn)既保護國有資產(chǎn)在外資并購中不受侵害，同時又保證外資并購活動順利進行的目標。我們在轉(zhuǎn)讓相關資產(chǎn)時，要尊重國際通用的評估原則和方法，不應人為地要求國有資產(chǎn)、國有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓定價不得低于凈資產(chǎn)價格，同時，也要改變不論國有資產(chǎn)質(zhì)量如何，一律用重置成本法來評估其價值的做法。

3.3大力發(fā)展資本市場，暢通外資并購的市場渠道

資本市場是跨國并購的重要平臺。就目前來看，我國資本市場的規(guī)模還相對較小，而且缺乏高度流動性和穩(wěn)定性，要想真正成為外資并購國內(nèi)企業(yè)的基本平臺，還應重點做好以下工作：一是加快推進符合條件的外商投資企業(yè)在A股市場上市；二是當市場發(fā)育相對成熟，監(jiān)管制度相對健全時，有限度地對外資開放二級市場，適當允許外資通過收購流通股來達到并購的目的；三是對于外資收購的上市公司國有股、法人股等非流通股，在“禁售期”滿之后，是否可以借助QFII機制，以及其他配套措施來解決其持有股份的流通問題，以調(diào)動外資并購國內(nèi)上市公司的積極性，也給外資退出被并購企業(yè)提供一個良好的市場渠道；四是建立上市公司國際并購審查制度，防止國家相關的優(yōu)惠規(guī)定被純粹的投機性外資所利用，擾亂正常的市場秩序；五是建立一支能夠為外資并購提供全方位服務的國內(nèi)中介機構(gòu)。

3.4以建立現(xiàn)代企業(yè)制度為核心，規(guī)范汽車制造企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和股權(quán)制度

按照現(xiàn)代公司制度規(guī)范，依法落實股東責任、董事責任和經(jīng)營責任，實現(xiàn)責權(quán)利相結(jié)合，使其成為符合市場經(jīng)濟要求、具有完全行為能力的獨立主體，徹底脫離行政附庸的角色。逐步實現(xiàn)地方國有股權(quán)在當?shù)仄囍圃炱髽I(yè)中退出控股地位，這樣在消除地方保護主義影響的同時，還可以保障汽車制造業(yè)在全國甚至全球范圍進行零部件采購和汽車銷售，徹底消除地區(qū)貿(mào)易壁壘和資源壁壘。與此同時，建立清晰有效的中央與地方兩級有機結(jié)合的國有資產(chǎn)管理體系。

3.5加快產(chǎn)權(quán)市場建設

市場化是汽車制造企業(yè)進行產(chǎn)業(yè)內(nèi)并購重組的根本保障。要建立以自由競爭為特征的企業(yè)并購市場環(huán)境，通過企業(yè)之間的股權(quán)關系紐帶，逐步形成以股權(quán)并購為主要形式的產(chǎn)業(yè)內(nèi)并購，同時以法律制度的形式確立企業(yè)并購市場規(guī)則。同時通過汽車制造企業(yè)國有股權(quán)出讓獲得資金，專門建立以汽車技術開發(fā)為主的投資公司，支持中小科技企業(yè)，確保中國在汽車新技術方面的合理利用和技術開發(fā)，再以向大企業(yè)轉(zhuǎn)讓或由原企業(yè)股東回購的方式退出，逐步建立中國自主知識產(chǎn)權(quán)的汽車技術支撐體系。

參考文獻

1史建三.跨國并購論[M].北京：立信會計出版社，1999

2葉勤.跨國并購影響因素的理論解釋與述評[J].外國經(jīng)濟與管理，2003(1)

第7篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

改革開放以來，我國利用外商直接投資獲得了長足的發(fā)展。截止2002年12月底，全國累計批準外商投資企業(yè)424196個，合同外資8280.60億美元，實際使用外資4479.66億美元，跨國公司直接投資在我國國民經(jīng)濟中的地位日益突出。但由于我國政策的限制，國際直接投資進入我國一般都是采用新設投資的方式，跨國并購這一跨國直接投資的最主要方式在我國利用外資中所占比重并不高。2002年“世界投資報告”顯示，2001年我國吸收了468.88億美元的國際直接投資，但只有不到5%是通過跨國并購的方式進入我國的。本文論述了汽車工業(yè)跨國并購之所以難以在我國廣泛展開，主要面臨著法律、體制、資本市場、企業(yè)文化等方面的障礙。

2跨國并購面臨的主要障礙分析2.1法律障礙

（1）有關外資并購的法律體系不健全。我國還沒有專門適用于外資并購的法律，僅有的幾個用于調(diào)節(jié)外資并購活動的規(guī)章制度，如2002年10月證監(jiān)會頒布的《上市公司收購管理辦法》，2002年11月，證監(jiān)會、財政部、國家工商總局和國家外匯管理局聯(lián)合的《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》，特別是2003年3月7日頒布、4月12日起施行的《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》，成為我國第一部外資并購的綜合性行政法規(guī)。綜觀這些法規(guī)，其規(guī)定原則性太強，缺乏可操作性。另外，缺乏一系列的外資并購配套法規(guī)，如《反壟斷法》、《社會保障法》等等，在一定程度上阻礙了外資并購的發(fā)展。

（2）缺乏科學、高效、透明的外資并購審批制度。我國在《合資經(jīng)營企業(yè)法》、《合作經(jīng)營企業(yè)法》、《外商投資企業(yè)法》及其實施條例、細則中對外資進入做了規(guī)定，但這些規(guī)定從總體上看，具有重審批權(quán)限和程序界定，輕操作辦法的特點。例如《外商收購國有企業(yè)的暫行規(guī)定》雖然是直接針對外商收購國有企業(yè)行為制定的，但其中的實質(zhì)性內(nèi)容只是設定了審批權(quán)限和審批程序，而對許多細節(jié)性操作問題沒有明確規(guī)定，缺乏內(nèi)在協(xié)調(diào)性和結(jié)構(gòu)的嚴密性，難以構(gòu)成一個相對完整和獨立的審查外資準入的審批制度，因而極易引起外商的誤解。

（3）缺乏排斥地方利益約束及國有股權(quán)管理的法律制度體系。由于汽車制造企業(yè)是以資本為紐帶，以全球為資源利用銷售市場的綜合產(chǎn)業(yè)，其本質(zhì)決定了該產(chǎn)業(yè)排斥地域封鎖和地方保護主義。而我國汽車制造企業(yè)一般都與所在地方具有密切的聯(lián)系，許多汽車生產(chǎn)廠家都是借助于地方性產(chǎn)業(yè)政策及地方法律法規(guī)得以發(fā)展起來。更多的地方通過設立國有股權(quán)投資公司來對相應的地方汽車生產(chǎn)企業(yè)達到控股或參股。因此，急需建立排斥地方利益約束的法律制度體系。汽車制造企業(yè)一直以國有股權(quán)為主控制，雖然多數(shù)汽車制造企業(yè)特別是上市公司都已經(jīng)進行了改制，但國有股包括國有法人股的股東權(quán)利的行使路徑并沒有真正清晰過。因此如何建立關于國有股權(quán)管理的法律制度體系是中國汽車工業(yè)發(fā)展需要解決的首要問題。

2.2體制障礙

(1)企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清，治理結(jié)構(gòu)不健全。在企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清晰的條件下，跨國公司對國內(nèi)企業(yè)的收購標的本身就蘊涵了巨大的風險，收購后的企業(yè)組織也難以通過產(chǎn)權(quán)來實現(xiàn)對資源的內(nèi)部化配置，并形成跨國直接投資的內(nèi)部化優(yōu)勢。因此，企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清嚴重制約了跨國公司的并購意愿。又比如股權(quán)結(jié)構(gòu)的缺陷，目前我國企業(yè)的大股東平均控股比例大多在50%以上，這種特殊的股本結(jié)構(gòu)使得外商想成為控股股東就必須取得較大比例的股權(quán)，無形之中增加了并購成本。外資企業(yè)若不能控制被并購企業(yè)，就無法獲得轉(zhuǎn)移技術和管理能力優(yōu)勢的收益，也無法把在生產(chǎn)經(jīng)營、營銷手段、售后服務等方面的經(jīng)驗嫁接到國內(nèi)企業(yè)中來，跨國并購的優(yōu)勢就不能得到充分發(fā)揮。

(2)資產(chǎn)評估問題。外商購買國內(nèi)企業(yè)時遇到的首要問題就是購買價格。目前，國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)評估大多采用國有資產(chǎn)評估制度。評估部門的評估和國有資產(chǎn)管理部門的確認是以賬面資產(chǎn)為準的，而外商接受的價值不是賬面價值而是市場重置價，即該企業(yè)的實際價值，這和賬面價值有較大的差距。這個問題是外商購買國內(nèi)企業(yè)難以成交的結(jié)癥之一。另外，全國僅有國有資產(chǎn)評估機構(gòu)400多家，專門從業(yè)人員

1000余人，遠不能滿足需要，評估實際水平距國際水平差別甚大，操作過程中有時還受行政干預。一些國內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)沒有經(jīng)過規(guī)范化的核定和評估，如對企業(yè)品牌、商標、信譽等無形資產(chǎn)的評估。

2.3資本市場障礙

所謂資本市場障礙是指現(xiàn)階段我國資本市場的缺陷，從而為企業(yè)之間產(chǎn)權(quán)交易設置的障礙。資本市場的建立和完善是企業(yè)間開展并購的前提條件和基礎。不僅如此，資本市場的發(fā)達程度還決定了企業(yè)并購活動的發(fā)達程度。對于上市公司而言，證券市場的發(fā)展直接影響著上市公司并購的質(zhì)量。國外大多數(shù)企業(yè)間的并購都是在證券市場上完成的。我國的證券市場起步較晚，仍處于初級發(fā)展階段，不僅市場規(guī)模比較小，而且本身帶有很多的不規(guī)范性。目前國內(nèi)的資本市場，除A股市場剛開始對合資企業(yè)開放之外，基本不對外資開放；證券市場上“一股獨大”現(xiàn)象突出，國有股、法人股不流通，而流通股B股、H股數(shù)量有限，加之股市低迷、信息披露不規(guī)范、幕后交易時有發(fā)生。這些都大大限制了外資通過證券資本市場進行跨國并購。

資本市場發(fā)育不成熟的另一表現(xiàn)是金融工具品種少，企業(yè)籌資渠道狹窄。并購活動耗資巨大，單純依靠一個公司自有資金顯然是不現(xiàn)實的。在西方發(fā)達國家，跨國公司主要利用國際資本市場和證券市場，借別人的錢來完成跨國并購。90%以上的并購資金是通過發(fā)行股票、債券、以股換股、抵押貸款、信用貸款等融資手段籌資。但我國絕大部分并購活動還僅僅停留在資產(chǎn)無償劃撥、承擔債務或現(xiàn)金收購等方式上，并購活動中的融資效率十分低下。

2.4企業(yè)文化差異造成的整合障礙

在知識經(jīng)濟時代，企業(yè)并購呈現(xiàn)出范圍廣、巨額化、跨國化等一系列新特點，逐漸成為世界各國企業(yè)擴大規(guī)模、獲取競爭優(yōu)勢的最有效的戰(zhàn)略選擇。但這一戰(zhàn)略選擇的實現(xiàn)并不完全取決于有形資產(chǎn)規(guī)模(如廠房、機器、技術、資本等)的簡單疊加，更重要的是實現(xiàn)并購企業(yè)和目標企業(yè)從有形資源到以企業(yè)文化為核心的無形資源的整合，從而在根本上提高企業(yè)的核心競爭力?？鐕①徶校①忞p方來自不同的國家，政治、經(jīng)濟背景不同，社會制度和經(jīng)濟發(fā)展程度不同，東西方文化差異造成的沖突不可避免。由于并購中往往要涉及到人員變動、管理模式選擇等問題，雙方文化的差異就表現(xiàn)得更為突出和明顯。據(jù)有關數(shù)據(jù)統(tǒng)計，在全球范圍內(nèi)資產(chǎn)重組的成功率只有43%左右，而那些失敗的重組案中80%以上直接或間接起因于新企業(yè)文化整合的失敗。因此，如何通過整合在企業(yè)內(nèi)部建立統(tǒng)一的價值觀和企業(yè)文化，實現(xiàn)“l(fā)+1>2”的效應是并購雙方必須認真考慮的問題。

3采取的主要對策與建議

3.1健全外資并購法律法規(guī)，適當簡化審批程序

首先，充分借鑒發(fā)達國家及其發(fā)展中國家的成熟經(jīng)驗，構(gòu)建起既符合國際慣例，又體現(xiàn)我國具體國情的、操作性強的外資并購法規(guī)體系。具體而言，應將重點放在《企業(yè)兼并法》、《反壟斷法》、《產(chǎn)業(yè)政策法》等法律的制定上。在制定上述法律的基礎上，還應完善其他配套法規(guī)和制度，以更好適應外資并購的需要，如修改《公司法》中關于公司投資限制的規(guī)定，適當放寬收購資金的到位期限；完善《證券法》中要約收購的規(guī)定，使國有股向外資轉(zhuǎn)讓的比例進一步合理化；完善《企業(yè)破產(chǎn)法》，使破產(chǎn)企業(yè)的債務清晰、職工安排與安置進一步合理化，減輕外資并購的相關成本等。其次，簡化外資并購的審批程序。外資并購的審批制度要按照國際慣例改為實行有限度的自動核準制，用統(tǒng)一的法律法規(guī)來規(guī)范審批程序，明確審批權(quán)限，強化審批責任，簡化審批手續(xù)，合理規(guī)定審批時限。外資并購的審批權(quán)力可以適當下放，此外，國家及各省市都應該盡可能設立或委派專門機構(gòu)開展外資并購的審批工作，以防止出現(xiàn)政出多門、相互沖突的現(xiàn)象。

3.2規(guī)范資產(chǎn)評估制度，提高資產(chǎn)評估水平

科學合理的資產(chǎn)評估制度為企業(yè)并購提供了可靠的依據(jù)，有助于外商對目標公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況、資產(chǎn)價值、獲利能力等重要指標進行詳細了解與科學分析，從而確定恰當?shù)牟①徑灰變r格，使得整個外資并購工作定量化、規(guī)范化，避免主觀隨意性。因此，必須進一步改進和完善我國現(xiàn)有的資產(chǎn)評估制度，努力提高評估水平，積極與國際慣例接軌，以實現(xiàn)既保護國有資產(chǎn)在外資并購中不受侵害，同時又保證外資并購活動順利進行的目標。我們在轉(zhuǎn)讓相關資產(chǎn)時，要尊重國際通用的評估原則和方法，不應人為地要求國有資產(chǎn)、國有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓定價不得低于凈資產(chǎn)價格，同時，也要改變不論國有資產(chǎn)質(zhì)量如何，一律用重置成本法來評估其價值的做法。

3.3大力發(fā)展資本市場，暢通外資并購的市場渠道

資本市場是跨國并購的重要平臺。就目前來看，我國資本市場的規(guī)模還相對較小，而且缺乏高度流動性和穩(wěn)定性，要想真正成為外資并購國內(nèi)企業(yè)的基本平臺，還應重點做好以下工作：一是加快推進符合條件的外商投資企業(yè)在A股市場上市；二是當市場發(fā)育相對成熟，監(jiān)管制度相對健全時，有限度地對外資開放二級市場，適當允許外資通過收購流通股來達到并購的目的；三是對于外資收購的上市公司國有股、法人股等非流通股，在“禁售期”滿之后，是否可以借助QFII機制，以及其他配套措施來解決其持有股份的流通問題，以調(diào)動外資并購國內(nèi)上市公司的積極性，也給外資退出被并購企業(yè)提供一個良好的市場渠道；四是建立上市公司國際并購審查制度，防止國家相關的優(yōu)惠規(guī)定被純粹的投機性外資所利用，擾亂正常的市場秩序；五是建立一支能夠為外資并購提供全方位服務的國內(nèi)中介機構(gòu)。

3.4以建立現(xiàn)代企業(yè)制度為核心，規(guī)范汽車制造企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和股權(quán)制度

按照現(xiàn)代公司制度規(guī)范，依法落實股東責任、董事責任和經(jīng)營責任，實現(xiàn)責權(quán)利相結(jié)合，使其成為符合市場經(jīng)濟要求、具有完全行為能力的獨立主體，徹底脫離行政附庸的角色。逐步實現(xiàn)地方國有股權(quán)在當?shù)仄囍圃炱髽I(yè)中退出控股地位，這樣在消除地方保護主義影響的同時，還可以保障汽車制造業(yè)在全國甚至全球范圍進行零部件采購和汽車銷售，徹底消除地區(qū)貿(mào)易壁壘和資源壁壘。與此同時，建立清晰有效的中央與地方兩級有機結(jié)合的國有資產(chǎn)管理體系。

3.5加快產(chǎn)權(quán)市場建設

市場化是汽車制造企業(yè)進行產(chǎn)業(yè)內(nèi)并購重組的根本保障。要建立以自由競爭為特征的企業(yè)并購市場環(huán)境，通過企業(yè)之間的股權(quán)關系紐帶，逐步形成以股權(quán)并購為主要形式的產(chǎn)業(yè)內(nèi)并購，同時以法律制度的形式確立企業(yè)并購市場規(guī)則。同時通過汽車制造企業(yè)國有股權(quán)出讓獲得資金，專門建立以汽車技術開發(fā)為主的投資公司，支持中小科技企業(yè)，確保中國在汽車新技術方面的合理利用和技術開發(fā)，再以向大企業(yè)轉(zhuǎn)讓或由原企業(yè)股東回購的方式退出，逐步建立中國自主知識產(chǎn)權(quán)的汽車技術支撐體系。新晨

參考文獻

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3陳弘，岳才保.外資汽車企業(yè)進入中國證券市場的策略分析[J].科技進步與對策，2003(10)

4趙英.中國汽車工業(yè)的發(fā)展趨勢與對策[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2003(4)

第8篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

[關鍵詞]股權(quán)分置改革 企業(yè)并購 估值方法 應用研究

股改作為資本市場一項基本性制度改革,對我國原有的企業(yè)并購估值理路及并購估值方法產(chǎn)生極大影響,我們不得不思索在股改完成后如何使用西方經(jīng)典估值方法。筆者擬從分析股改對并購市場的影響入手,研究股改后如何引進西方經(jīng)典估值方法,以及如何結(jié)合非市場化估值方法進行估值結(jié)論驗證工具。

一、 問題的提出

在西方成熟市場上,大規(guī)模并購依托的是資本市場的流動性,而這正是股改前我國資本市場并購活動缺乏活力的制度。股改的目的就在于解除這一基本的制度,進而形成流動性充沛的資本市場,恢復市場定價功能?？梢哉雇?股改后,無論是并購的驅(qū)動力,還是并購的估值方式都將發(fā)生根本性改變。

股改為應用經(jīng)典估值方法創(chuàng)造條件。就估值環(huán)境而言,股改將使傳統(tǒng)估值方法在全流通背景下失去獨立使用的條件。在全流通時代,作為整體置換主流方法的重置成本法的地位也將受動搖。如果完全以賬面評估價值作為定價基礎,必然會忽略商譽價值的存在,這種方式的資產(chǎn)交易會損害收購方的利益。就實踐操作而言,股改的完成將減小我國企業(yè)并購估值的難度,使得當前西方流行的并購估值方法在我國的適用性增強。但另一方面,作為轉(zhuǎn)型時期的市場經(jīng)濟,我國企業(yè)并購仍將面臨著一個與西方企業(yè)不同的市場環(huán)境,因此在借鑒西方企業(yè)并購估值方法時仍要結(jié)合我國特點進行必要的改進,才能使得參與并購企業(yè)的評估價值最大程度地接近企業(yè)真實價值。

二、股改后并購估值方法應用探析

(一) 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法應用探析

現(xiàn)金流量折現(xiàn)法作為西方經(jīng)典估值方法,在我國股權(quán)分置時期極少實踐應用,本部分將對該種估值方法在全流通背景下適用性進行探析。

1.適用性探析

股權(quán)分置時期,我國學者對其理論研究論證結(jié)果多是呼吁將其照搬過來直接引用,而就技術層面來看,鮮有上市公司利用該方法作為并購估值方法使用,究其原因,主要是在于股權(quán)分置時期,我國資本市場并非發(fā)達完善的資本市場,在確定現(xiàn)金流量折現(xiàn)法兩大難點,即未來現(xiàn)金流量的預測與資本成本的估算這兩方面都無法達到。

在股權(quán)分置時期,并購是掏空上市公司資源的重要手段,所以并購方較少關注上市公司未來的發(fā)展和盈利能力。股份分置改革結(jié)束后,并購方需要理性地關注企業(yè)因正常生產(chǎn)盈利而獲得股票價格的提升,進而獲得投資回報。在全流通背景下,一個成熟完善的資本市場逐步形成,故嘗試將現(xiàn)金流量折現(xiàn)法適當修改后加以使用將極具實踐意義。

2.難點探析及應用建議

(1)凈利潤預測環(huán)節(jié)

對目標企業(yè)未來幾年的凈利潤的預測是現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評估的起點和基礎,合理預測的未來凈利潤是能否成功評估目標企業(yè)價值的關鍵。國際成熟的資產(chǎn)評估師將企業(yè)劃分為利潤加速增長期和穩(wěn)定期,據(jù)此建立模型。西方國家具有穩(wěn)定的市場經(jīng)濟環(huán)境和擁有經(jīng)驗豐富的專業(yè)人才,中介機構(gòu)在預測企業(yè)未來現(xiàn)金流量時極少出現(xiàn)分歧,從我國來看,機構(gòu)對各上市公司的預測差異極大。筆者隨機抽取化肥行業(yè)一家上市公司來做各機構(gòu)未來三年的盈利預測分析,具體數(shù)據(jù)見表1。

從上表看,各機構(gòu)對云天化2007年每股收益預測值預測,其中光大證券最為樂觀(每股收益預測值1.57元),國信證券最保守(每股收益預測值1.16元),兩者相差0.41元,該差額占2006年已公布每股收益(1.09元)的38%;在對云天化2008年市盈率預測中,申銀萬國預測值為12.97倍,海通證券預測值為15.33倍,這兩者差異也較大。鑒于機構(gòu)并未逐一披露對每一家上市公司盈利預測依據(jù),我們無法對其預測值合理性進行判斷,僅從上表整體分析,不同機構(gòu)的預測結(jié)果差異較大,使得利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法作為并購估值方法時并購需進行甄別。

(2)企業(yè)計提各項準備環(huán)節(jié)

在新企業(yè)會計準則下,固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、投資性房地產(chǎn)等長期資產(chǎn)的減值損失一經(jīng)確認不得轉(zhuǎn)回。這是與國際準則主要的差異之一,也將對我國引用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法產(chǎn)生重大影響。這是因為,規(guī)定企業(yè)計提減值準備不得回轉(zhuǎn)后,對于計算企業(yè)所得稅而言,減值準備與折舊沒有區(qū)別,故會計師在確定企業(yè)當期應繳企業(yè)所得稅金額時將與以往有所區(qū)別,對企業(yè)所得稅的影響也就是對企業(yè)當期現(xiàn)金流出的影響,最終影響到企業(yè)當期的現(xiàn)金流量凈額。

以上只是作為一個研究點來剖析股改結(jié)束后在并購中使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法中可能會與經(jīng)典模型取值存在差異的方面?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法是目前西方最科學、最成熟的評估方法,也是對模型中各項參數(shù)取值最敏感的,西方國家之所以能將該種方法作為主流評估方法,依賴于成熟、穩(wěn)定的資本市場和具有豐富經(jīng)驗的專業(yè)評估師。在我國,股改為使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法提供了前提條件,要使此經(jīng)典估值方法作為我國評估主流方法,更需要評估師在未來并購案例中積累經(jīng)驗,將其調(diào)整為適合我國企業(yè)的模型。

(二)可比交易法應用探析

可比交易法也是西方經(jīng)典估值方法,在我國股權(quán)分置時期一直沒有實踐應用,本部分將對該種估值方法在全流通背景下適應性進行探析。

1.適用性探析

可比交易法在西方國家得到廣泛使用,在我國股改時期作為輔助的估值方法也得到一定的運用。但因其對參照并購交易趨同性要求較高,而股權(quán)分置使各上市公司并購交易基本情況不具有可比性,故理論界和并購實踐都未對其適用性進行探討。筆者認為,此方法無論對并購環(huán)境還是對目標企業(yè)特點、并購交易動機等都相當敏感,股改結(jié)束后的短期內(nèi)也不宜作為主流評估方法。不過,可比交易法作為西方流行估值方法,在我國形成成熟穩(wěn)定的資本市場后一定會作為主流估值方法來使用,故,作為一種前沿探討,仍有必要對其在我國使用情況和發(fā)展進行分析。

2.難點探析及應用建議

可比交易法需要確定兩個“類似”,即類似的目標企業(yè)與類似的并購交易動機。只有在保證這兩項條件滿足的前提下才具備使用可比交易法的可能性。對于“類似”的內(nèi)涵,需要我們在未來并購實踐中摸索和總結(jié)。作為一種經(jīng)驗的積累,在股改對價方案中,不少上市公司在闡述股改對價依據(jù)時對價方案均提及由某種“類似股改方案測算而來”,這就說明了可比交易法在我國使用時具有的其他評估方法所無法比擬的優(yōu)勢。

在分析類似并購交易的成交價格時,無法區(qū)分不同的收購者對目標企業(yè)溢價比率的估計,因而,可嘗試采用平均溢價倍數(shù)作為評估依據(jù)。以并購相似可比公司交易時的平均溢價倍數(shù)作為評估依據(jù),即統(tǒng)計同類公司在被并購時,并購方公司支付價格的平均溢價水平,再用這個溢價水平計算出目標企業(yè)的價格。這種方法可更多適用于資本市場上公開標購的上市公司。

可比交易法體現(xiàn)交易直觀及公平的特點在股改結(jié)束后作為并購估值的輔助方法將會廣泛使用,這將為這項估值方法提供寶貴的原始數(shù)據(jù)和實踐經(jīng)驗,以使其在適當?shù)臅r候成為主流估值方法。

(三) 重置成本法應用探析

重置成本法作為股權(quán)分置時期并購估值主流方法,長期以來無論其優(yōu)點或弊端業(yè)界都有了較多的探討,本部分嘗試將其在全流通市場中的適用性進行探析。

1.適用性探析

國資委《關于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見通知》、《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》規(guī)定國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓底價的確定主要依據(jù)資產(chǎn)評估的結(jié)果,同時要考慮產(chǎn)權(quán)交易市場的供求狀況,國有資產(chǎn)交易應當以資產(chǎn)評估結(jié)果作價為參考依據(jù),且當交易價格低于評估結(jié)果的90%時,應當暫停交易。由于在股改結(jié)束后的較長一段時期,國有上市公司仍將占上市公司的重要成分,故在對整體企業(yè)資產(chǎn)進行評估時,特別是以國有企業(yè)改制為目的的整體企業(yè)資產(chǎn)評估過程中,重置成本法仍將作為主要估值方法。

2.難點探析及應用建議

重置成本法作為目前我國主要估值方法,除了考慮防止國有資產(chǎn)流失外,也與目前評估界專業(yè)能力受限有直接關系。相關法規(guī)規(guī)定,對上市公司進行評估時,除采用重置成本法以外,還要運用收益現(xiàn)值法進行驗證,但實際上大部分企業(yè)嫌麻煩或因其他技術方面的原因,而完全擯棄收益現(xiàn)值法。采用重置成本加和法評估出的結(jié)果是企業(yè)的所有資產(chǎn)的價值,而不是企業(yè)的價值,極易造成對商譽等無形資產(chǎn)的漏評,導致企業(yè)實際價值與評估價值產(chǎn)生重大差異。

三、結(jié)論及政策建設

比較我國資本市場和成熟市場,兩者之間的最大區(qū)別就在于股權(quán)分置。在西方成熟市場,并購活動依托于流動性,而我國股權(quán)分置是制約資本市場流動性的制度因素。股權(quán)分置時期的并購活動是為并購方掠取超額利益,實現(xiàn)投機價值的行為,其估值方法都是協(xié)議形式而非市場化的模式。本文正是在此背景下,研究股改對我國企業(yè)并購動因產(chǎn)生的影響,進而剖析了股改對并購估值方法產(chǎn)生影響的程度。通過分析,筆者發(fā)現(xiàn),股改促進了我國上市公司并購從非市場化模式向市場化模式轉(zhuǎn)換,在這樣的并購背景下,政府應該引導并購雙方摒棄非市場化的估值方法,轉(zhuǎn)而選擇以市場化估值方法進行估值定價。股改完成了我國資本市場一項重要的基礎性制度建設,在全流通形成后的較長一段時間,我國仍無法形成完成成熟的資本市場,通過筆者論證,全流通形成后的一段時間,不能完全照搬西方經(jīng)典估值方法,而應該選擇以市場化估值方法為主,非市場化估值方法為輔的綜合估值定價體系。

參考文獻:

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第9篇：上市公司收購資產(chǎn)評估范文

余國杰(1964-)，男，湖北武漢人，武漢大學經(jīng)濟與管理學院教授

印戰(zhàn)(1975-)，男，湖北仙桃人，中國平安保險有限公司稽核部職員

郝萌萌(1984-)，女，湖北武漢人，武漢大學經(jīng)濟與管理學院碩士研究生

摘要：上市公司MBO中作為收購者的管理者和作為出讓者的公司股東，由于各自所處的地位及專業(yè)程度的限制，常使得收購價格難以協(xié)調(diào)。因此，MBO的評估定價問題是進行MBO需要考慮的重要因素。本文選取我國證券市場中的部分案例，分析和研究了上市公司MBO定價時采用的模式和存在的問題，并提出了結(jié)論和建議。

關鍵詞：MBO　定價

我國上市公司目前實施的MBO，多是以管理層(直接或間接地)協(xié)議受讓非流通的國有股份的方式進行的。由于事關是否存在國有資產(chǎn)流失，也就使MBO的定價問題尤為敏感。目前市場對于我國上市公司MBO定價的質(zhì)疑，主要集中在缺乏依據(jù)。在許多上市公司MBO的案例中，都沒有對定價依據(jù)進行公告，甚至有些股權(quán)在相近的時間內(nèi)分批轉(zhuǎn)讓的價格也不相同，公司也沒有給出任何解釋。價格過低。大部分上市公司MBO的價格都低于每股凈資產(chǎn)值，有些上市公司高管對財務報表進行調(diào)劑，從而達到預期的價格水平。定價缺乏公平性。目前上市公司MBO多通過協(xié)議方式進行定價，實際上是管理層與大股東之間的談判，但這種方式有可能會損害流通股股東的利益。

一、每股凈資產(chǎn)定價：洞庭水殖模式

洞庭水殖(600257)是湖南一家經(jīng)營農(nóng)、林、牧、漁服務業(yè)的上市公司。2002年公司公告稱：日前，接湖南洞庭水殖股份有限公司第一大股東常德市國有資產(chǎn)管理局(以下簡稱國資局)、第二大股東湖南泓鑫控股有限公司(以下簡稱泓鑫控股)的通知，國資局與泓鑫控股簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》。國資局擬將持有的公司1590．6萬股國家股(占總股本21．79％)轉(zhuǎn)讓1245．8萬股(占總股本17．07％)給泓鑫控股，轉(zhuǎn)讓價格暫定為每股5．73元(以2001年度經(jīng)審計的財務報表數(shù)為準)，共計71384340元(實際成交價款為71633500元)。泓鑫控股在協(xié)議簽署后20個工作日內(nèi)一次性將總價款支付給國資局。該股份轉(zhuǎn)讓尚需獲得財政部的批準。泓鑫控股系公司第二大股東，持股937．2萬股，占總股本的12．84％。受讓國資局轉(zhuǎn)讓的部分國家股股份完成后，共持有公司股份2 183萬股，占總股本的29．90％，成為公司的第一大股東。國資局持有股份減至為344．8萬股，占總股本的4．72％，成為公司的第三大股東。轉(zhuǎn)讓完成后泓鑫控股成為公司實際控制人，而湖南泓鑫控股有限公司的新任大股東為湖南常德晟禾農(nóng)業(yè)有限公司，而持有常德晟禾94．9％的股權(quán)的實際控制人羅祖亮正是洞庭水殖的董事長兼總經(jīng)理。由此案可以看出，MBO的定價依據(jù)是按經(jīng)審計的財務報表確定的每股凈資產(chǎn)，此種定價方式一般涉及國有法人股的轉(zhuǎn)讓，必須按照《股份有限公司國有股股東行使股權(quán)行為規(guī)范意見》，不得低于每股凈資產(chǎn)。因此，按合法的最低標準每股凈資產(chǎn)定價是雙方都可以接受的。

二、雙方協(xié)議進行定價：粵美的模式

美的集團(000527)的前身就是1968年何享健帶著23個人，湊足5000塊錢辦起的一個生產(chǎn)藥瓶蓋的生產(chǎn)組。1980年，生產(chǎn)藥瓶蓋的“生產(chǎn)組”換成了“順德縣美的風扇廠”，開始了在家電領域的起步。1992年美的進行股份制改造，1993年上市，成為我國第一批進行股份制改造、第一家上市的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)。2000年4月，由粵美的工會、何享健等22名股東出資成立美托投資有限公司，注冊資本為1036．87萬元，法定代表人為何享健，何享健持有美托投資有限公司25％的股份。2000年5月，美托投資有限公司與美的控股有限公司簽訂法人股轉(zhuǎn)讓協(xié)議，受讓其所持部分粵美的法人股3518．4萬股，占粵美的總股本的7．26％，受讓價格為人民幣2．95元／股，成為粵美的第三大法人股東。2000年12月，美托投資有限公司又從美的控股有限公司受讓了粵美的法人股7243．0331萬股，占粵美的總股本的14．94％，受讓價格為每股人民幣3．00元。股份受讓后，美托投資有限公司共持有粵美的法人股10761．4321萬股，占其股本總額的22．19％，成為粵美的第一大法人股東?；浢赖腘BO中兩次股權(quán)都是按協(xié)議價進行，第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為2．95元，第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為3元，均低于公司2000年每股凈資產(chǎn)4．07元。對此粵美的解釋說，轉(zhuǎn)讓價格低于每股凈資產(chǎn)是考慮了內(nèi)部職工對公司的歷史貢獻等因素而做出的決定，并不違反現(xiàn)有規(guī)定。雙方協(xié)議定價方式一般為社會法人股的轉(zhuǎn)讓，不涉及國有法人股的轉(zhuǎn)讓，因此，不受《股份有限公司國有股股東行使股權(quán)行為規(guī)范意見》的約束。由于管理層一般在目標企業(yè)經(jīng)營多年，對目標企業(yè)和主管單位的信息非常了解，因而容易在實施MBO的過程中產(chǎn)生腐敗現(xiàn)象，這也導致協(xié)議定價行為通常被人們所病詬。

三、公開競拍方式定價：宇通客車模式

宇通客車(600066)是鄭州一家經(jīng)營交通運輸設備制造業(yè)的企業(yè)，其第一大股東鄭州宇通集團有限責任公司(以下簡稱宇通集團)持有宇通客車2350萬股股份，占17．19％。2001年3月，包括宇通客車董事長湯玉祥在內(nèi)的21名高管，注冊成立上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司，注冊資金1．2億元。這些注冊資金實際上是838名員工共同籌集的，其資金來源主要是利用出售職工股和向機構(gòu)貸款取得。2001年6月，上海宇通與鄭州市國資局(其職能后劃到市財政局)簽署了《關于鄭州宇通集團有限責任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》和《股權(quán)委托管理協(xié)議》，約定由上海宇通受讓市財政局持有的宇通集團89．8％股權(quán)并呈報財政部審批；在報批期間宇通集團該部分股權(quán)(含宇通客車國家股2350萬股)由上海宇通代為管理。2001年8月，鄭州市財政局收取了上海宇通支付的合同約定股權(quán)轉(zhuǎn)讓全部價款。鑒于財政局既沒有向上海宇通合法轉(zhuǎn)讓約定股權(quán)，也沒有返還已收取的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，2003年12月，上海宇通以申請支付令方式向鄭州市二七區(qū)人民法院提訟，要求財政局返還股權(quán)轉(zhuǎn)讓款并賠償利息。鄭州市二七區(qū)人民法院裁定凍結(jié)了財政局持有宇通集團的100％股權(quán)并委托鄭州拍賣總行公開拍賣。2003年12月，鄭州拍賣總行對財政局所持宇通集團100％股權(quán)進行了公開拍賣。該股權(quán)拍賣保留價為經(jīng)北京中企華資產(chǎn)評估有限公司確定的評估值人民幣159764200元。通過競價上海宇通以人民幣14850萬元的價格拍得宇通集團90％的股權(quán)，宇通發(fā)展以人民幣1650萬元的價格拍得宇通集團10％的股權(quán)。公開競拍是通過市場定價的一種交易方式，因此是比較有說服力。但在競拍過程中要注意信息公開性和準入標準的公平性，對此最高人民法院專門制定了《關于凍結(jié)、拍賣上市公司國有股和社會法人股若干問題的規(guī)定》進行約束，但實際執(zhí)行過程中也沒有達到理想的效果。

四、混合定價方式：勝利股份

2000年3月，勝利股份(000407)公告了股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項：一是勝邦企業(yè)于2000年3月協(xié)議受讓東營銀廈146．25萬股法人股，受

讓價格每股1．5元；二是勝邦企業(yè)2000年3月通過深圳證券交易所交易系統(tǒng)買人了勝利股份流通股289．35萬股，當時市價在12．4―13．7元之間；三是通百惠于2000年2月通過深圳市信啟成拍賣有限公司以競買方式買受勝利股份630萬國家股，每股價格0．71元。而可以為當時股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供價格參照的公司每股凈資產(chǎn)值有兩個：一是股權(quán)轉(zhuǎn)讓后不久勝利股份公布的1999年年報數(shù)據(jù)，每股凈資產(chǎn)是1．69元；一是股權(quán)轉(zhuǎn)讓發(fā)生之前已公告的1999年中報數(shù)據(jù)，公司每股凈資產(chǎn)攤薄約1．57元。該案例中協(xié)議轉(zhuǎn)讓法人股的價格約等于每股凈資產(chǎn)值，二級市場購入流通股的價格為每股凈資產(chǎn)值的8-9倍，而拍賣國有股的價格不到公司每股凈資產(chǎn)值的一半。因此，通過拍賣競價進行定價的方式遭到了許多人的質(zhì)疑。本案例對于我國上市公司MBO定價的參考意義在于：為降低管理層的收購成本，轉(zhuǎn)讓非流通股成為我國上市公司MBO的必然選擇；并非所有的國有股轉(zhuǎn)讓都遵循了“不低于每股凈資產(chǎn)值”的原則，MBO的定價也不必“死扣”每股凈資產(chǎn)值的所謂底線；通過引入競價機制(如拍賣)，并非一定能夠提高MBO的價格，堵住國有資產(chǎn)流失的漏洞。

五、有關結(jié)論及政策建議

管理層幾乎都是通過收購非流通股來實施MBO，這也正是社會公眾對我國上市公司MBO質(zhì)疑的重要原因。由于歷史原因?qū)е挛覈C券市場非流通股和流通股并存的雙軌制，股權(quán)分置成為管理層實施MBO的一個突破口。因為非流通的成本遠遠低于流通股成本，管理層通過很低的成本就獲取了上市公司控制權(quán)，這必然損害了流通股股東的利益。由于我國上市公司MBO收購的是非流通股，不宜沿用國外根據(jù)流通市價估值，對于非流通股的估價大多采用資產(chǎn)定價的方法(此時每股凈資產(chǎn)值是個重要的參考指標)。而且我國的MBO也不是全面的要約收購，MBO以后企業(yè)并沒有完全私有化，管理層沒有擁有企業(yè)的全部價值。筆者認為，我國上市公司的MBO估價是介于資產(chǎn)評估和企業(yè)整體價值評估之間的一種行為，不能簡單地以每股凈資產(chǎn)值為標準。目前市場對于MBO定價的質(zhì)疑，主要集中在低于凈資產(chǎn)價格的MBO案例上，認為“目前MBO的定價方式缺乏市場機制，很容易出現(xiàn)賤賣國有股和侵害中小股東利益的行為”；“中國的MBO應采取競價的方式，讓其他投資者也有參與競價的機會，這樣可以提高轉(zhuǎn)讓價格，使國有資產(chǎn)保值增值”，即通過市場競價可以產(chǎn)生公平合理的較高的交易價格。筆者認為，在上市公司MBO過程中，引入競價機制應該更公平、更合理、但不一定更有效率。這里“效率”具有兩層含義：一是可行性，競價的結(jié)果如果是別的機構(gòu)成為收購主體，就不叫管理層收購；二是效率性，即使通過拍賣等市場競價行為，非流通股的交易價格也并不一定高于其凈資產(chǎn)價值。

根據(jù)以上結(jié)論，筆者爭對MBO定價問題試給出如下建議：

第一，需要建立MBO評標機制，來評價MBO者的資格和能力、MBO價格合理性，以及確認MBO后的業(yè)務規(guī)劃是否合理以及是否具有執(zhí)行能力，不能以MBO交易價格低于凈資產(chǎn)價值來斷定交易價格低。從目前定價過程中存在的問題來看，MBO的定價要充分反映當事各方的利益分配情況，使其達到合理、公正，要建立一個比較完善的定價機制來代替現(xiàn)有的僅僅依靠管理層與當?shù)卣嘘P部門協(xié)商定價的機制。在具體的定價操作上可以以企業(yè)價值作為定價的基礎，談判雙方應該圍繞這個基礎討價還價，綜合考慮公司的贏利能力、負債能力、每股現(xiàn)金流量等因素，最終收購價格的確定應該反映目標公司的企業(yè)價值，同時要充分考慮到管理層對企業(yè)的貢獻，也要盡可能地避免國有資產(chǎn)的流失。另外，目標公司的其他利益相關群體以及相關的監(jiān)督部門也應該參與定價談判，可以沒有直接的表決權(quán)，但是可以通過一定的方式用間接的手段對定價產(chǎn)生影響，以保證自己的利益不受侵犯。

第二，由于我國上市公司的股權(quán)被割裂為流通股和非流通股，兩者成本不同市場價格自然相異。這使得我國上市公司的MBO,不可能采用發(fā)達證券市場的要約收購形式。因此，協(xié)議收購非流通股的國有股和法人股，幾乎成為我國上市公司MBO的惟一通道。但非流通股目前沒有市場價格，因此，必須首先給出一個協(xié)商的框架，即提供最優(yōu)的估值模型并估計可能的價格范圍，然后交易雙方心中才會有一個基本的底線，有了這個底線后談判才會在此基礎上進行。至于雙方談判得出的MBO價格是否合理，是否造成了國有資產(chǎn)的流失，是否侵害了中小股東的利益，關鍵不在于低于或高于每股凈資產(chǎn)值，也不是高出多少或低于多少的問題，而在于其定價的依據(jù)是否科學、合理，在于其定價過程是否遵循了公正、公平、公開的原則，在于其定價結(jié)果是否能夠得到市場的認同。